עיתונות מקצועית - אינפיניטי

עיתונות מקצועית

מוצגים לעיונכם מקבץ מאמרים, ראיונות ופרסומים בעיתונות הכלכלית, המקצועית ובמגזינים מקצועיים, בתחומי מאקרו כלכלה, שווק ההון המקומי, שוק ההון העולמי, פסיכולוגיה של משקיעים ועוד.

 

ד"ר אביחי שניר-כלכלן בכיר במחלקת המחקר של קבוצת ההשקעות אינפיניטי 

 26.10.2018

בשבועות האחרונים הולך ומתברר שהגירעון של הממשלה ב- 2018 כנראה יהיה גדול מהמתוכנן. במקום גרעון של 2.9% מהתוצר, הגירעון הולך בכיוון של 3.4%. לכאורה, זה אולי לא נראה כמו בעיה גדולה. הרי מה זה גירעון של עוד פחות מאחוז כשמדובר במדינה?

אבל למעשה מדובר בבעיה גדולה מאד. כדי להבין עד כמה הבעיה גדולה, צריך לזכור שאפילו שסך החוב של ממשלת ישראל קטן בעקביות במשך שלושים השנים האחרונות, החוב הכולל של הממשלה הוא כ- 60% מהתוצר. זה אומר שלכל בן אדם במדינה, יש חוב של בערך 90 אלף ש"ח. כלומר למשפחה עם שני ילדים ועם הורים שמשוכנעים שהם חסכנים בגלל שבבנק יש להם אפס חובות, בכל זאת יש חוב של כמעט 400 אלף ש"ח. תחשבו מה הייתם יכולים לעשות עם 400 אלף ש"ח, לו היו נותנים לכם להחליט מה לעשות אתם.

אבל מה קבלתם תמורת הסכום הזה מהממשלה? כנראה שפחות או יותר, כלום. כי חלק גדול מהחוב הזה זה בעצם חוב שהממשלה מגלגלת מאז שנות ה- 1970 וה- 1980. אם נולדתם אחר כך, אתם משלמים מסים בשביל להחזיר חובות שיצרו פוליטיקאים שאתם אפילו לא יודעים איך קראו להם.

למזלנו, הזעזוע שיצר החוב העצום של המדינה בשנות ה- 1980, כשמדינת ישראל הגיעה, כמעט, לפשיטת רגל והממשלה כבר התחילה לתכנן איך להתנהל ביום שיגמר הדלק בתחנות, גרם לזה ששרי האוצר שהיו לנו מאז החזיקו תמיד את היד חזק מאד על הברז. אז נכון שגם במשך ה- 30 שנים האחרונות, היה לממשלה כל שנה גרעון קטן. אבל הגרעון הזה היה הגרעון שנשאר אחרי שהממשלה הוציאה סכומי עתק כדי להחזיר את החובות מהשנים הקודמות. כך שבסך הכל, החוב של הממשלה הלך וקטן.

אבל אם הממשלה אכן תעבור מגרעון של 2.9% לגרעון של 3% אחוזים ויותר, החוב כבר לא ימשיך לקטון. הוא יחזור ויגדל. כלומר, אם לכם יש חוב של 90 אלף ש"ח שאתם צריכים להחזיר בגלל שפוליטקאים הוציאו כספים בזמן שההורים שלכם היו בבית ספר, הרי שעכשיו מדובר בחובות שהילדים שלכם יצטרכו להחזיר בגלל פוליטקאים שאתם מצביעים בשבילם.

ומה הילדים שלכם יקבלו בתמורה לחוב שאתם משאירים להם? מעט מאד. מילא אם הממשלה היתה מנצלת את הריבית הנמוכה כדי לגייס כספים בשביל לבנות כבישים ותחבורה ציבורית. אז אפשר היה להגיד שהילדים שלכם צריכים לשלם, אבל לפחות הם משלמים בשביל הכבישים שהם נוסעים עליהם ובשביל הרכבות שהם לוקחים מהתחנה שעל יד הבית. אבל בפועל, הסכום שמוקצה לתחבורה ציבורית כאחוזי תוצר כמעט ולא השתנה בעשר השנים האחרונות, ולמרות שהתקציב של משרד התחבורה גדל בשנים האחרונות, הזמן הממוצע שלוקח לאנשים להגיע לעבודה גדל אפילו יותר.

 זה אולי לא מפתיע כשזוכרים שדובר הרכבת מודיע שאנחנו צריכים להתגאות ברכבת ישראל שהצליחה להקים מגה פרוייקט, רכבת בין ירושלים ותל-אביב, ב- 13 שנים ושבעה מיליארד ש"ח. אבל מה שהדובר שכח לספר זה שהפרוייקט היה אמור לקחת ארבע שנים ולעלות ארבעה מיליארד ש"ח. זה שהפרוייקט לקח יותר זמן ועלה יותר כסף לא אומר שהציבור מקבל סחורה טובה יותר. זה רק אומר שהילדים שלכם יצטרכו להחזיר את החובות במשך יותר זמן, ושלכם יקח עוד כמה חודשים (לפחות) עד שתוכלו לסוע באותה רכבת מירושלים ועד תל-אביב.

אבל לפני שאנחנו מאשימים את הפוליטיקאים בחובות שאנחנו והילדים שלנו צריכים להחזיר, צריך לזכור שזה לא באשמתם. הפוליטיקאים בסך הכל עושים מה שהם מאמינים שיביא להם עוד כמה קולות. ואם הם חושבים שהדרך לקבל עוד קולות היא להוציא עוד כספים, הם יעשו את זה. הדרך היחידה שבה אפשר להקטין את החוב שהילדים שלכם יצטרכו לשלם היא להעניש בקלפי פוליטיקאים שמגדלים את החוב. אז בפעם הבאה שאתם מתכוונים להצביע לפוליטיקאי בגלל שהוא מספר לכם כמה כסף הוא מחלק לציבור, תזכרו שכשהילדים שלכם ישאלו למה הם משלמים כל-כך הרבה מסים, אתם תצטרכו להסתכל להם ישר בעיניים ולהגיד: "בגללנו."

 

ד"ר אביחי שניר-כלכלן בכיר במחלקת המחקר של קבוצת ההשקעות אינפיניטי 

 19.10.18

בסקירה השבועית שלהם, כלכלני משרד האוצר החליט לבחון מדד חדש לעוני. במקום לבדוק עוני על פי ההכנסות, כלכלני האוצר החליטו לבדוק כמה עניים יש בישראל במונחי הוצאות.

קודם כל, ראוי לברך את כלכלני האוצר על החיפוש שלהם אחרי מדדים נוספים להגדרה של עוני. אבל באמת שהם לא היו צריכים להתאמץ: הביטוח הלאומי מפרסם כבר שנים מדד דומה. כך שבאמת מעניין למה במשרד האוצר התעוררו רק עכשיו.

אבל אם מתעלמים מהעובדה שמשרד האוצר ממציא מחדש את הגלגל, צריך להודות שיש הרבה הגיון בלבדוק עוני במונחי הוצאה. ראשית, אנשים מקבלים תועלת מלצרוך, לא מלקבל משכורת. לכן, צריכה הרבה יותר בולטת מהכנסה: כשאני הולך ברחוב, אין לי מושג איך נראה התלוש של זה שהולך מולי. אבל אם הוא נוסע בפרארי, לובש בגדים של קלווין קליין ועונד שעון רולקס, כנראה שהוא מרוויח יותר ממני.

שנית, כאשר מודדים הכנסות, מודדים אותן ברגע נתון. מכיוון שהכנסה יכולה להשתנות מחודש-לחודש, לא ברור האם הנתון שנמדד הוא נתון מייצג. לדוגמא, אם איש היי-טק שמרוויח 30 אלף ש"ח מחליט לקחת חודש חופש, ובדיוק באותו חודש מבררים מה ההכנסה שלו, ירשם שההכנסה שלו היא אפס והוא יחשב כעני. אבל כשבודקים את ההוצאות שלו, יתברר שהוא צורך די הרבה.

תרשים 1 מראה את התוצאות שכלכלני האוצר קיבלו. הקו הכחול מראה את שיעור העוני של משקי בית בישראל על פי ההגדרה המקובלת כיום, כאשר מגדירים אנשים כעניים על פי ההכנסה שלהם. הקו החום מראה את שיעור העוני של משקי בית בישראל כאשר מגדירים עניים על פי ההוצאות שלהם.

זה אולי לא מפתיע, אבל מה שכלכלני האוצר רואים בתרשים הזה, זה בעיקר את העובדה שכשמודדים עניים על פי ההוצאות, יש בישראל הרבה פחות עניים מכשמודדים עוני על פי ההכנסות. אין ספק כי למשרד האוצר יש אינטרס לראות את הדברים כך: אני בטוח ששר האוצר מאד ישמח להכריז על ירידה חדה בעוני בישראל, גם אם הירידה תושג בעזרת תעלול חשבונאי ולא באמצעות שינוי של המצב בשטח.

אבל לצערנו, אי אפשר להקטין עוני בעזרת שינויי הגדרות: בהשוואה לאירופה, ישראל מדורגת במקום ה- 28 מתוך 28 מדינות במספר העניים כאשר מגדירים עניים על פי הכנסה, ובמקום ה- 26 מתוך 28 כאשר מגדירים עניים על פי ההוצאה. כלומר לא משנה איך מגדירים עניים, לישראל יש עוד הרבה מקום לשיפור.

מה שעוד אפשר ללמוד מהנתונים, זה שכאשר מודדים עוני על פי הצריכה, מתברר שבמשקי בית של ערבים, וכנראה שגם של חרדים, רמת העוני הרבה יותר נמוכה מכשמודדים את העוני על פי הכנסות. כלומר בשתי קבוצות האוכלוסיה האלה מדווחים על רמת הכנסה אחת, אבל צורכים על פי רמת הכנסה אחרת. התוצאה הזאת היא לא מפתיעה, אבל זה כן מפתיע שבמשרד האוצר רואים וממשיכים הלאה כאילו כלום לא קרה. מעניין מה קרה לכל ההבטחות להלחם בהון השחור ולהגדיל את השוויון בנטל המסים.

לבסוף, הדבר המעניין ביותר שאפשר לראות בתרשים הוא שלמרות שמאז 2008 יש ירידה מתמשכת ומבורכת באי השוויון בהכנסות, אי השוויון בצריכה נותר די קבוע. למעשה, ב- 2016, אי השוויון בצריכה קרוב מאד לרמת השיא שלו מ- 2004. זה נתון מפתיע, כי הוא מלמד שלמרות שההכנסה של משקי בית עניים גדלה באופן משמעותי בשנים האחרונות, והפער בינם ובין משקי הבית האמידים יותר הצטמצם, הפערים בצריכה לא השתנו.

לתופעה הזאת יש מספר הסברים אפשריים, שאחד מהם צריך להדליק נורה אדומה במשרד האוצר. כי הנתון הזה יכול להצביע על כך שישראל היא מדינה שבה חשוב מאד לאנשים לצרוך לפחות כמו השכנים שלהם. לכן אנשים מוכנים לקחת הלוואות כדי לצרוך, העיקר שלא יראו שיש להם פחות. כתוצאה מכך, בזמנים קשים, אנשים לווים יותר כדי לא לוותר על צריכה. אם זה אכן המצב, אז ההסבר לכך שאי השוויון בצריכה לא יורד הוא שהגידול בהכנסה לא הולך לצריכה, אלא רק ללסגור את המינוס. ואם זה אכן המצב, אז כדאי שבמשרד האוצר יתכוננו. כי כשיבוא המשבר הבא, יהיו הרבה מאד אנשים שימצאו את עצמם גם בלי הכנסה, וגם בלי טיפה חסכון ליום סגריר.

 

ד"ר אביחי שניר-כלכלן בכיר במחלקת המחקר של קבוצת ההשקעות אינפיניטי 

 12.10.18

המינוי של אמיר ירון לנגיד הבא של בנק ישראל עורר אמנם תהיות אצל כמה אנשי מקצוע בגלל החסרון שיש לו ברקע ניהולי ובמאבקים מול פוליטיקאים. אבל יש יותר מסיבה אחת לחשוב שיתכן מאד שהוא האיש הנכון בתזמון הנוכחי.

הסיבה הראשונה שבגללה ייתכן מאד שהוא יוכיח את עצמו כנגיד טוב היא העובדה שיש לו רקע אקדמי מרשים. נכון שאין לו נסיון ניהולי, אבל עובדי בנק ישראל הם אנשים אינטילגנטיים כך שדי בטוח שכשהוא יגיע הוא יתקבל בברכה אצל העובדים.

אבל הסיבה היותר חשובה שבגללה ייתכן מאד שהוא האיש הנכון היא העובדה שהוא איש מימון, והמחקר שלו מתמקד בשוק ההון, ובאופן שבו שוק ההון משפיע על היצרנים והצרכנים במשק. התפקיד המרכזי של כל הבנקים המרכזיים בעולם הוא לנהל את כמות הכסף כדי לדאוג ליציבות מחירים. כך שאם אתם מגלים, שיוקר המחיה נמצא בעליה, החשוד המיידי הוא בנק ישראל. אבל לבנקים מרכזים יש עוד שני תפקידים: לדאוג לאבטלה נמוכה, וליציבות של הבנקים ושוק ההון.

באופן היסטורי, בנקים מרכזיים השקיעו יחסית מעט בשמירה על היציבות של המערכת הפיננסית. הם הניחו שאם הם ידאגו לשמור על יציבות מחירים, והאבטלה תהיה ברמה סבירה, הבנקים ידאגו לשמור על עצמם. על חוסר תשומת הלב של בנקים מרכזיים ליציבות של המערכת הפיננסית העולם כבר שילם מחירים יקרים מאד: חוסר ההתחשבות של הבנק המרכזי האמריקאי ביציבות של המערכת הפיננסית היה אחד הגורמים המרכזיים לשפל הגדול שפגע קשות בכלכלת העולם בשנות ה- 1930, ושהיה אחד הגורמים המרכזיים לעליית הנאציזם בגרמניה. גם המיתון הגדול שהחל בארה"ב ב- 2008 נבע במידה רבה מחוסר תשומת הלב שהקדיש הנגיד גרינשפן לסיכונים שהצטברו בשוק ההון במהלך שנות ה- 2000.

גם אצלנו, הציבור שילם מחירים על חוסר תשומת הלב של הבנק המרכזי לניהול הסיכונים בשוק ההון. אחת השגיאות של הנגיד פישר היתה שהוא צמצם את כוח האדם שהוקדש לתחום הזה בבנק ישראל. כתוצאה מכך, כשפרץ המשבר בעולם ב- 2008, לא היתה לבנק ישראל הערכה טובה של היציבות של מערכת הבנקאות הישראלית, מה שאילץ את פישר להוריד את הריבית. ייתכן מאד שהמשק הישראלי היה מסוגל לצלוח את המשבר בהצלחה גם אם הריבית היתה נשארת ברמה גבוהה יותר. די ברור שאם הריבית לא היתה יורדת, מחירי הדירות לא היו מתחילים לטפס, כך שאם אתם שואלים את עצמכם למה אתם צריכים לשלם כל כך הרבה על דירה, חלק מהתשובה טמון בחוסר תשומת הלב שהקדיש בנק ישראל לשוק ההון.

כיום, אחרי עשור עם ריביות נמוכות עד אפסיות, ברור לכולם שיש המון סיכונים בשווקים הפיננסים. לא רק מחירי הדירות טיפסו, גם המחירים של המניות והאג"חים. וכשהמחירים גבוהים, תמיד יש חשש ממשהו שיפיל אותם ויגרום למשבר נוסף. בכל העולם כיום בנקאים מרכזיים מתלבטים בשאלה איך מעלים את הריבית כדי להחזיר את השווקים למצב עבודה נורמאלי, אבל עושים את זה באופן שלא יתחיל משבר חדש. האמת היא שנכון לעכשיו, לאף אחד עדיין אין תשובה מנצחת. אבל זה בהחלט עוזר שהנגיד הבא של בנק ישראל בא עם רקע בניהול סיכונים פיננסיים. עכשיו רק נשאר לראות כמה מהר הנגיד החדש ילמד את ההבדלים בין שוק ההון הקטן בישראל לשוק ההון הענק באמריקה, ועד כמה מהר הוא ילמד איך לעשות את מה שהוא רוצה לעשות, כשיש לו להסתדר עם שר אוצר וראש ממשלה שלא בהכרח רוצים את אותו דבר.

 

דורון קרנר |  מחלקת המחקר של קבוצת ההשקעות אינפיניטי

10.10.2018

הצורך של מדינות בהגנה על עצמן הנו בסיסי ביותר והחל עוד מימי ההיסטוריה. החשש מאיומים ומהתגרות של מדינות על מדינות אחרות היה מאז ומתמיד וככל הנראה ימשיך להוות מנוע צמיחה מרכזי לתעשייה. משרעת האיומים נעה מפגיעה קונבנציונאלית ועד כיבוש שטח, דרך איומים מעולם הרשת והסייבר להשתלטות על מערכות ועד לתקיפת סייבר של מדינה. כוחה הכלכלי של המדינה נשען לא מעט על כוחה הביטחוני או על עצמתה הצבאית והחברות היצרניות בתחום נדרשות ליתרון איכותי וטכנולוגי על פני האויב, מה שמצריך תקציבי ענק למחקר ופיתוח המוזרמים בהיקפים הולכים וגדלים על ידי המדינות.

תעשיית התעופה, החלל והביטחון הנה תת סקטור של כלל התעשייה. הסקטור מורכב משני תחומים עיקריים:

  • תעופה וחלל המהווה בעיקר ייצור, מכירה ושירות של מטוסים מסחריים, מטוסים לשימוש עסקי, כלי רכב חלליים, לוויינים ועוד לשימוש צבאי ומסחרי
  • תעשייה ביטחונית המהווה ייצור, מכירה ותחזוקה של נשק צבאי ומערכות הגנה שנועדו לפעול על הקרקע, באוויר ובים

התעשייה הביטחונית בארצות הברית

צבא ארה"ב נחשב לצבא החזק ביותר בעולם. התעשייה הביטחונית בארה"ב היא ללא ספק השוק הגדול ביותר למערכות נשק, לציוד, לתחזוקה ולשירותים. החברות המובילות בתחום מספקות את הצרכים של שוק ההגנה המקומי בראש ובראשונה ובמקביל מייצאות ומספקות צרכי ביטחון של מדינות רבות אחרות, בעלי בריתה של ארה"ב. כדי לספק את כל הצרכים הללו, תקציב הביטחון האמריקאי הנו הגדול ביותר בעולם ועומד על סך של כ 640 מיליארד דולר לשנת 2018, סכום השווה ערך כמעט לתקציבן הביטחוני של שבע המעצמות הבאות אחריה ביחד.

המצב הגיאופוליטי שנוצר בעולם, מאז עלייתו לנשיאות ארה"ב של דונלד טראמפ, מביא עמו מספר תהליכים כמו א-גלובליזציה, מלחמת הסחר, התבדלות המעצמות, פתיחת הסטאטוס קוו של ארה"ב עם צפון קוריאה ושל ההסכם עם איראן, אשר מביאים את המדינות לחיזוק היכולת הביטחונית ולהגדלת תקציבי הביטחון ובראשן ארה"ב.

התעשייה נמצאת בתקופה בה היא עוברת מייצור של נשק מסורתי קונבנציונלי לשילוב של טכנולוגיה הכי מתקדמת, רמות דיוק שהולכות ועולות, גידול בטווחים, חמקנות ובמבט אל העתיד גם שימוש בחלל. כל אלו מביאים לגידול ניכר בתקציבי הביטחון של הרבה מדינות בעולם.

בשנת 2014 קבעו מדינות נאט"ו יעד משותף הקובע להגיע לתקציב ביטחון של 2% מהתוצר. תאריך היעד להגיע לרף התקציב הנו 2024. לאחרונה, הנשיא טראמפ דחק במדינות להגביר את הקצב ולנסות להקדים את העמידה ביעד.

במונחים כספיים נראה שנדרשת תוספת בהוצאות הביטחון של כ 120 מיליארד דולר כדי להגיע ליעד או גידול של עשרות אחוזים בהוצאה השנתית על ביטחון. בגרף 2 ניתן לראות את הוצאת הביטחון של המדינות באחוזים מתוך התל"ג. חלק מהמדינות הגדולות בנאט"ו כמו קנדה, גרמניה ואיטליה עוד רחוקות ן מהיעד. 

שחקנים וחברות מרכזיות בסקטור

החברות המובילות בסקטור כוללות תאגידי ענק, אשר חולשים על חלק ניכר מהתעשייה הביטחונית בארצות הברית ובעולם כולו. חברות כמו לוקהיד מרטין, ג'נרל דיינמיק, יונייטד טכנולוג'יס ורוקוול, חברות שניזונות מתקציבי הביטחון הגדולים בעולם ובראשם של ארצות הברית ומגובות ע"י הממשל האמריקאי.

 תעשיית התעופה והחלל

תחום התעופה והחלל עוסק בעיקר בייצור, מכירה ושירות של מטוסים מסחריים, מטוסים לשימוש עסקי, כלי רכב חלליים, לוויינים ועוד לשימוש צבאי ומסחרי. התחום נחשב לאחד מהתעשיות הגדולות והחזקות ביותר בארצות הברית. תעופה היא אחת התעשיות בעלות הצמיחה המהירה ביותר בארצות הברית והיא גדלה בשיעור גבוה של כ 12%-14% בשנה.

שוק התעופה והחלל העולמי עתיד להגיע ב 2018 לשיעור צמיחה של 4.8% עם ביקושים עתידיים הולכים וגדלים, תקציבים ביטחוניים מתרחבים וביקוש עולה מצד רוב מדינות העולם.

אחד התחומים החזקים בסקטור הנו ייצור מטוסים מסחריים לחברות התעופה השונות.  הצורך בתעופה אזרחית, בטיסות פנים ובטיסות טרנסאטלנטיות בעולם הולך וגדל ויחד עמו תהליך הגידול בכמות הנוסעים בעולם צפוי להמשך בשנים הקרובות בקצב ממוצע של 5% לשנה.    

שחקנים וחברות מרכזיות בסקטור

שוק המטוסים נחשב לדואופול של שתי ענקיות - חברת בואינג האמריקאית וחברת אירבוס האירופאית החולקות ביניהן נתח דומה ויחד חולשות על כ 90% משוק המטוסים העולמי. אליהם מצטרפות חברות נוספות קטנות יותר כמו אמבראייר, בומברדייר, איי.טי.אר וכו'.

חברת בואינג 

חברת בואינג היא אחת היצרניות הגדולות ביותר של מטוסים מסחריים וכלי טיס צבאיים. היא מעצבת ומייצרת מערכות הגנה, טילים, לוויינים, רכבי שיגור ומערכות מידע ותקשורת מתקדמות, ומפעילה את מעבורת החלל ותחנת החלל הבינלאומית לנאס"א. היא פועלת ביותר מ -90 מדינות ברחבי העולם והיא אחת היצואניות הגדולות ביותר בארה"ב במונחים של מכירות. החברה מעסיקה יותר מ 160,000 אנשים ברחבי ארצות הברית ב 70 מדינות.

חברת איירבוס

יצרנית מטוסים מובילה המספקת קווי מוצרים כמו מטוסי ה A318 jetliner עם 100 מושבי יחיד ועד ל A380, המטוס האזרחי הגדול ביותר בשירות עם 530 מושבים. 
איירבוס התרחבה לתחום מטוסי ההובלה הצבאית עם מטוס אוויר צבאי רב-תכליתי A400M, המיוצר תחת ניהול של חברת איירבוס הצבאית המחליפה את ציי ההזדקנות של C-130 הרקולס ו- C-160 Transalls החל משנת 2009. בנוסף, מטוסי תדלוק ומשימות הובלה עם מטוסי A310 ו A330.

דרכים מומלצות להשקעה

השקעה בהחזקה ישירה בחברה זו או אחרת בסקטור עשויה להיות קשה לניתוח, שכן תמהיל המוצרים של החברות הנו מורכב מאוד, בשילוב העובדה שהלקוחות הנן בעיקר מדינות וממשלות עם תקציב משתנה ושיקולים פוליטיים שעשויים לפגוע בחברה זו או אחרת על אף היותה חברה מצוינת.

על כן, השקעה וחשיפה לסקטור עדיפה באמצעות שתי אפשרויות עיקריות:

  1. השקעה בתעודת סל המאגדת מספר חברות תחתיה במשקלים משתנים.
  2. החזקה של מספר חברות מהסקטור תוך התמקדות במובילות שבהן.

אופציה אחת הנה תעודת סל הנסחרת בבורסה המקומית חשופה לדולר אמריקאי של חברת תכלית העוקבת אחר מדד S&P Aerospace & Defense Select Industry, התעודה מחזיקה במספר גדול של חברות במשקלים קרובים זה לזה ומבלי לתת עדיפות לחברה זו או אחרת.

אפשרות שניה הנה השקעה דרך תעודה הנסחרת בחו"ל (דולר אמריקאי) בשם ITA, iShares U.S. Aerospace & Defense ETF, תעודה זו מורכבת גם היא ממספר רב של חברות כך שהמובילות והגדולות שבהן בעלי משקל יתר על פני האחרות. ביצועי התעודה דומים.

סיכום

התעשייה בארצות הברית בעידן טראמפ הנה בעלת פוטנציאל צמיחה משמעותי ונראה כי צעדי הממשל בארה"ב תומכים בהמשך גידול וצמיחה בסקטור. חברות החלל, התעופה והביטחון בארה"ב מהוות נדבך משמעותי בתעשייה כולה ונהנות במיוחד מהתהליכים הגיאופוליטיים והפיננסים העולמיים. ארה"ב בונה עצמה מחדש וגוררת את העולם כולו לתהליכי הבדלות, הפרדות וא-גלובליזציה, תהליכים שמביאים את המדינות להשקעה ולגידול בביטחון. בא בעת, מפלס המתיחות עולה ואירוע מלחמתי כזה או אחר יכול לתרום ולהוסיף עוד דלק למדורה. נראה כי בשנים הקרובות, תהליכים אלו ימשכו ויביאו עמם הגדלה של תקציבי הביטחון, גידול הביקוש והצורך בפיתוח וייצור של מערכות נשק, דבר שייטיב עם התעשייה הביטחונית. כל אלו מהווים להערכתנו כר פורייה להשקעה.

 

 

ד"ר אביחי שניר-כלכלן בכיר במחלקת המחקר של קבוצת ההשקעות אינפיניטי 

 07.10.18

המותגים הפרטיים תופסים נתח שוק גדול יותר מבעבר. זה התחיל משופרסל, שהיתה הרשת הראשונה להציע מותגים תחת השם שלה, ושאצלה, הנתח של המותג הפרטי הגיע בתקופת החגים האחרונה לכ- 26%. כלומר כרבע מהמוצרים שהצרכנים רכשו בשופרסל, היו כאלה שהתווית עליהם היתה "שופרסל." רמי לוי עדיין נמצא מאחורי שופרסל בכל מה שנוגע למותג פרטי- רק כ- 16% מהמוצרים שנמכרים ברשת שלו הם מותגים פרטיים. בשאר הרשתות, שיעור החדירה של המותג הפרטי נמוך הרבה יותר, אבל גם שם הנתח שלהם אמור לגדול בשנה הבאה.

אז מי שטייל באירופה בשנים האחרונות ונכנס לסופרמרקט יכול להתחיל לפתח תקוות לירידת מחירים משמעותית. הרי מדינות שבהן מחירי המזון מאד נמוכים, כמו גרמניה או צרפת, הן מדינות שמאופיינות בכך שהרשתות המובילות שלהן מציעות אחוז גבוה של מותגים פרטיים. בגרמניה, למשל, כ- 46% מהמוצרים שנמכרים בסופרמרקטים הם מותגים פרטיים, ובצרפת כ- 32%.


אבל זה לא יקרה. נכון שהמותגים הפרטיים זולים יותר ממוצרים אחרים בקטגוריה שלהם. אבל במקרה של ישראל, הרשתות משתמשות במותגים הפרטיים כדי להציע לצרכן מוצר שהוא יכול לקנות במחיר קצת יותר נמוך מאשר את המתחרים הממותגים, אבל לא כאמצעי להורדת מחירים כללית.

למעשה, מבחינת הרשתות בארץ, יש שלוש מטרות עיקריות בהכנסת מותג פרטי: הראשונה, לצור דימוי שהמחירים יותר נמוכים מאשר אצל המתחרים. כשצרכן נכנס לחנות שיש בה הרבה מותגים פרטיים, הוא רואה מסביבו הרבה מחירים יחסית נמוכים. זה עוזר לרשת לצור לעצמה דימוי של רשת זולה, גם אם המחירים של המוצרים הממותגים אצלה דומים (או קצת יותר גבוהים) מאשר אצל המתחרים.

השנייה, היא להציע לצרכן משהו שהוא לא יכול למצוא ברשתות מתחרות. בגלל שמותגים פרטיים נמכרים רק ברשת אחת, אז רשת שיכולה להציע לצרכן מותג פרטי באיכות טובה במחיר קצת יותר נמוך מאשר המתחרים, מרוויחה דרך מצויינת לשכנע את הצרכנים לבוא דווקא אליה. השלישית, להפעיל לחץ על הספקים של מוצרים ממותגים. ברגע שלרשת יש מותג פרטי באיכות טובה, הרבה יותר קל לה לאיים על ספקים שהיא לא תמכור את המוצר שלהם אם היא לא תקבל אותו במחיר הנכון. בגלל שלספקים בארץ יש הרבה כוח בגלל הרגולציה הממשלתית על הייבוא והשיווק, הנקודה האחרונה היא חשובה במיוחד.

כי כשרשת מצליחה לקבל הנחה על מוצר ממותג, היא בדרך כלל לא מגלגלת את ההנחה הזאת לצרכן: כשהמחיר של המוצר הממותג נשאר קבוע, הרשת גם מרוויחה יותר על כל יחידה שהיא מוכרת, וגם שומרת את המחיר של המותג הפרטי מתחת לזה של המוצר הממותג.

במדינות עם רמת מחירים נמוכה במיוחד, למותגים הפרטיים יש עוד מטרה. במדינות האלו, קיימות רשתות שמתמקדות במותגים פרטיים. חנויות מהסוג של Aldi ו- LiDl בגרמניה, והמקבילות שלהן בצרפת ובמדינות נוספות, מוכרות כמעט אך ורק מותגים פרטיים. מכיוון שהן מציעות כמעט רק מותגים פרטיים, הן חוסכות חלק גדול מהעלויות של ניהול מלאי, מערך אספקה, והן אינן צריכות מנגנון בשביל לנהל מו"מ מול ספקים חזקים. את החסכון הזה בעלויות הן מגלגלות לצרכן בצורה של חנויות קטנות, שיש בהן אומנם רק מבחר קטן של מותגים בכל קטגוריה, אבל באיכות טובה ובמחירים שבמונחים ישראליים הם מצחיקים. בדיקה אקראית באתר האינטרנט של Aldi, למשל, מראה שגבינת קוטג' עולה שם- 2.90 ש"ח לעומת למעלה מ- 5 ש"ח ברמי לוי, ושלמרות שתפוזים הם לכאורה מוצר ישראלי, ליטר מיץ תפוזים עולה שם 4 ש"ח, לעומת כ- 8 ש"ח ברמי לוי.

אבל אין סיכוי שנראה רשתות מוזלות מהסוג הזה בארץ. הספקים הגדולים חזקים מדי, ולא יאפשרו ייצור של מותגים פרטיים במחירים כל-כך נמוכים ובאיכות גבוהה, והחסמים על הייבוא גורמים לכך שאי אפשר להביא את המוצרים האלו מחו"ל. אבל כשיש לנו שר כלכלה שבמקום לנסות לאתר ולשחרר את החסמים שמונעים את הכניסה של רשתות סופר-מוזלות, מעדיף לפרסם את המחירים של מוצרים בחו"ל ליד המחירים של אותם מוצרים בארץ, כנראה שהתוצאה תהיה שהצרכנים ירדו מהארץ ויקנו את המוצרים בחו"ל, ולא שהמחירים בארץ ירדו.

 

ד"ר אביחי שניר-כלכלן בכיר במחלקת המחקר של קבוצת ההשקעות אינפיניטי 

 02.10.18

ההחלטה של נגיד הבנק המרכזי האמריקאי, ג'רום פאוול, להעלות את הריבית ברבע אחוז, לרמה אפקטיבית של 2.25%, לא הפתיעה אף אחד. אבל מה הולך לקרות מעתה והלאה, זה כבר סיפור אחר.

הסיבה שבגללה נעשה יותר קשה לחזות את המדיניות של הבנק המרכזי האמריקאי היא שהנגיד פאוול נמצא בדילמה. ומה שיוצר את הדילמה, זה שמצד אחד יש מודלים כלכליים שהנגיד פאוול כנראה מאמין בהם, ומהצד השני יש את המדיניות של הנשיא טראמפ.

בסופו של דבר, נגיד טוב נמדד ביכולת שלו להחזיק את האינפלציה ברמה נמוכה בזמן שהתוצר צומח והאבטלה נמוכה. באותו זמן, הוא גם צריך לשמור על היציבות של המערכת הפיננסית. הנקודה האחרונה, דרך אגב, היתה אחת השגיאות המרכזיות של הנגיד גרינשפאן, שעשה הרבה מאד כדי לשמור על אינפלציה נמוכה ותוצר גדל, אבל לא שם לב שבדרך המערכת הפיננסית יוצאת משליטה. למזלו, המשבר הגיע אחרי שהוא כבר סיים את תפקידו, אז בדרך כלל לא זוכרים לו את זה.

כך שנגיד טוב צריך לאזן בין שלושה מרכיבים שונים: אינפלציה, תוצר ויציבות של המערכת הפיננסית, ובשביל לעשות את זה יש לו רק כלי מרכזי אחד: הריבית שאותה הוא מוריד כדי לדרבן את הבנקים לתת הלוואות ולגרום לציבור לצאת למסע של קניות, או מעלה כדי לצמצם את ההלוואות ולהאט את החגיגה.

כשיש לך רק כלי אחד ושלוש מטרות שונות, אחד הכלים החשובים ביותר שעומדים לרשותך הוא האמינות שלך. לכן, בשלושים השנים האחרונות, נגידים של בנקים מרכזיים בכל העולם משקיעים מאמצים אדירים כדי להבטיח שהציבור מאמין שהם יקיימו את מה שהם מבטיחים. כי חלק גדול מהתהליך של עליית מחירים קשור לאמונות של הציבור. כשהציבור מאמין שהמחירים הולכים לעלות, היצרנים ימהרו לעלות מחירים, וכשהציבור מאמין שהמחירים לא יעלו, הרבה יותר קשה ליצרנים להעלות אותם.

כשהנגיד פאוול נבחר לתפקידו, הוא היה בעמדה מעט חלשה בכל מה שנוגע לאמון בו. הוא נבחר על ידי טראמפ למרות שהרקע שלו בכלכלה מוניטרית היה חלש יותר משל המתמודדים האחרים, ולכן היה חשש שהוא "איש של טראמפ". משום כך, היה לגביו סימן שאלה, כי ההיסטוריה מלמדת שכשנגידים של בנקים מרכזיים הם אנשים פוליטיים, בדרך כלל קורים דברים לא טובים. 

אז את החודשים הראשונים לקדנציה שלו, פאוול בילה בלהבהיר שהוא לא האיש של טראמפ. הוא ניהל מדיניות של עלייה בשערי הריבית, והבהיר שהוא ימשיך לעשות זאת ככל שידרש. עכשיו הוא הגיע לנקודה שבה דברים נראים טוב: הכלכלה האמריקאית צומחת בקצב יפה, אינפלציית הבסיס בקצב של שבו הוא רוצה אותה, כ- 2%, ואחרי מספר העלאות, גם הריבית כבר נמצאת באזור סביר.

אז עכשיו, מצד אחד, מה שהוא היה רוצה זה להמשיך להעלות את הריבית באופן איטי כדי לשדר שהוא הבוס, לשמור את האינפלציה נמוכה, ולקוות שהתוצר ימשיך לצמוח בקצב סביר. אבל מצד שני, גם הוא יודע שהמשך העלאות הריבית יוצר סיכונים: כשהריבית באמריקה עולה, הריביות שמשלמות מדינות מתפתחות על ההלוואות שלהן עולות. כבר ראינו כיצד זה הביא למשבר בתורכיה, וישנם עוד משברים בדרך. בנוסף, כשהריבית באמריקה עולה, הדולר מתחזק, מה שפוגע בייצוא ובתעסוקה באמריקה ועושה טוב למדינות כמו רוסיה ואיראן, כי המחיר של הנפט נקוב בדולרים.

ובזמן שפאוול מתלבט מה ההחלטה הנכונה, טראמפ מצייץ שלדעתו פאוול צריך להוריד את הריבית. אז גם אם הנגיד פאוול הגיע למסקנה שבאמת כדאי להאט את קצב ההעלאות, כנראה שהדבר האחרון שהוא רוצה זה להתפס כמי שמקבל הוראות מהבית הלבן. אז ייתכן מאד שהציוצים של הנשיא טראמפ ישיגו תוצאה הפוכה מזאת שבה הנשיא היה מעוניין.

השאלה המעניינת מבחינתנו היא איך יגיב בנק ישראל למה שקורה בעולם. כי כשהריבית באמריקה עולה, השקל כנראה יחלש קצת, ולבנק ישראל תווצר ההזדמנות להתחיל להעלות את הריבית פה. זה ישחק לטובת החוסכים, אבל יפגע בכל מי שלקחו משכנתאות בשנים האחרונות. אז למקבלי ההחלטות בבנק ישראל צפויה תקופה מעניינת. אבל בינתיים, לא ברור מי אמור להיות האחראי שם. כי הנגידה עוזבת בעוד קצת יותר מחודש, ובינתיים, ממש לא ברור מתי יהיה לה מחליף.

 

ד"ר אביחי שניר-כלכלן בכיר במחלקת המחקר של קבוצת ההשקעות אינפיניטי 

 27.08.18

הורדת יוקר המחיה הוא בהחלט נושא חשוב. זה לא חדש שביחס להכנסה הממוצעת בישראל, המחירים בארץ גבוהים, מה שמוביל לרמת חיים נמוכה יותר מאשר במדינות מפותחות אחרות. בנוסף, מאז המחאה החברתית, הנושא של הורדת יוקר המחיה הפך לנושא שבוער בעצמותיו של כמעט כל שר בממשלה, וטוב שכך.

אבל לפעמים נראה שהשרים הולכים קצת רחוק מדי. דוגמא אחת היא שר החקלאות. כשנכנס לתפקיד ב- 2015, הוא הבטיח שהוא יבצע שורה של רפורמות כדי להוריד את המחירים של הביצים, מוצרי חלב, הדגים, והירקות.

בין היתר, הוא התחייב לשקם את משאב הדגה הישראלי, להפחית מכסים, לבטל מסים, להפחית את הרגולציה על עובדים זרים, ועוד. אלא שהוא שכח שמכסים, מסים ורגולציה על עובדים זרים היא בכלל באחריות של משרד האוצר, ושלפני שעושים רפורמות בארץ, צריך לדבר עם החקלאים. אז את התוצאות אפשר לראות בתרשימים הבאים שמראים מה קרה למחיר הממוצע של עגבניות, פלפלים, ודגי אמנון.

כפי שאפשר לראות בתרשים, המחירים הממוצעים של כל המוצרים הללו לא ירדו במשך הזמן ששר החקלאות הנוכחי שלנו בתפקידו, ואולי אפילו עלו. לזכותו של שר האוצר יאמר שהמחיר הממוצע של הביצים אכן ירד, אבל בהרבה פחות מכפי שהבטיח. בנוסף, במשק הביצים חלו רפורמות שמקורן הרבה לפני הקדנציה שלו, ולכן גם על זה הוא לא ממש יכול לקחת את הקרדיט.

אז מה עושה שר חקלאות שרוצה להראות שהוא בכל זאת הוריד את המחיר של משהו? נזכר שהמחירים של אננס בארץ מאד גבוהים. דרך אגב, הוא צודק: המחיר של אננס בארץ גבוה פי 6, ואפילו הרבה יותר, מאשר באירופה. אז שר החקלאות החליט שהוא יטביע את חותמו בהיסטוריה בהוזלת המחיר של האננס.

אבל בדרך להורדת המחיר של האננס יש מספר בעיות. הראשונה, המזיקים שפוגעים באננס, פוגעים גם במטעי בננות ובאבוקדו. לכן קיים חשש שיבוא של אננס יביא אתו מזיקים שיפגעו בבננות ובאבוקדו, שניים מהגידולים היותר רווחיים שמגדלים בישראל. כדי לצמצם את הסיכון, מייבאים לישראל אננס רק אחרי שהסירו ממנו את הכתר, דבר שמייקר אותו בצורה משמעותית. כך שהסיבה שהאננס יקר יותר בישראל מאשר באירופה היא שבאירופה לא מגדלים אבוקדו ובננות, ובישראל כן.

אז לשר החקלאות שלנו יש שלוש אופציות, ואת שלושתן כנראה הוא בוחן. הראשונה, לאשר ייבוא של אננס גם ללא הכתר. הצרכנים אולי יהנו, למרות שאפילו במחיר של 10 ש"ח לאננס אני בספק אם אננס יהפוך להיות הפרי הפופולרי ביותר בישראל. אבל הנזקים לחקלאים יעלו לנו הרבה יותר, כי מישהו הרי יצטרך לפצות את מגדלי הבננות והאבוקדו, והתשלום לא יבוא מהכיס של השר.

האפשרות השניה, היא למצוא טכנולוגיה שתחסל את המזיקים בוודאות של 100% אפילו דרך הכתר. אני לא מומחה בטכנולוגיה, אבל נראה לי שגם לזה יש עלויות, שאותן מישהו יצטרך לממן.

האפשרות השלישית שהציע השר היא לעודד חקלאים ישראלים לגדל יותר אננס. אבל גם זאת לא אופציה זולה: בהנתן שהמחיר של אננס בארץ כל כך גבוה, אני בטוח שהחקלאים היו שמחים לגדל יותר אננס גם בלי עידוד. אם הם לא עושים את זה, כנראה שהמחיר של גידול אננס בארץ הוא מאד גבוה. כך שהמשמעות של עידוד חקלאים לגדל אננס, היא פשוט לתת להם סובסידיות. ואת הסובסידיות, יודע כל מי שסיים שנה א' בכלכלה, משלם הצרכן.

כך שאני בהחלט מבין מדוע השר רוצה להטביע את חותמו כמי שהביא לירידות מחירים. אבל באמת שהאננס הוא לא המקום הנכון לחפש את זה, אלא אם כן יש פריצת דרך טכנולוגית בהשמדת מזיקים. אבל אם יש כזאת פריצת דרך, אז מי שאחראי להוזלת המחיר של האננס הוא לא שר החקלאות, אלא המדען החרוץ. בכל מקרה אחר, כדאי שהשר יתמקד בייעול החקלאות בישראל כדי שגם המחירים ירדו וגם החקלאים ירוויחו. בשביל לאכול אננס בזול, נחכה עד לטיול הבא לתאילנד.


ד"ר אביחי שניר-כלכלן בכיר במחלקת המחקר של קבוצת ההשקעות אינפיניטי 

 24.8.18

שר האוצר התגאה לא מזמן בכך שהמדיניות שלו הובילה להעלאת דרוג האשראי של ישראל לרמה של AA-. לפי דבריו, שני דברים הובילו להעלאת דרוג האשראי: הפעילות שלו לעידוד הצמיחה הכלכלית, מה שהפך את ישראל לאחת המדינות עם הצמיחה הגבוהה ביותר בעולם המפותח, והשנייה היא השמירה של הממשלה על מסגרת התקציב, מה שהוביל לירידה בהיקף החוב תוצר של מדינת ישראל.

אז קודם כל, מתברר שהצמיחה בישראל בשנים האחרונות אינה דווקא מהמהירות ביותר בעולם המפותח. תרשים 1 מראה את התוצר לנפש בישראל כאחוזים מממוצע משוקלל של התוצר לנפש במדינות המפותחות. התוצר לנפש הוא מדד טוב לאיכות החיים, כי ככל שהתוצר לנפש גבוה יותר, גם השכר הממוצע גבוה יותר. אפשר לראות שבין 2010 ל- 2013 התוצר לנפש בישראל אכן גדל מהר יותר מאשר ברוב המדינות המפותחות.

בשנים האלו, התוצר בישראל גדל מרמה של 72% מהתוצר המממוצע במדינות המפותחות לתוצר של למעלה מ- 74% מהתוצר הממוצע. אבל מאז, התוצר לנפש בישראל אומנם גדל, אבל בשאר העולם המפותח הוא גדל אפילו יותר. במשמרת של שר האוצר הנוכחי, 2015 – 2018, אפשר לראות שביחס לעולם המפותח, ישראל הולכת אחורה.

לגבי העובדה השנייה: מסתבר שבשנים האחרונות הממשלה גם לא ממש שומרת על מסגרת התקציב. במשך שנים, היה מקובל על הממשלות בישראל שאין לייצר גרעון של למעלה משני אחוזים. המסגרת הזאת נפרצה עוד לפני המשמרת של שר האוצר הנוכחי, אבל השר כחלון ממש לא ניסה להחזיר אותנו לשם. להפך, אפילו שישראל נמצאת בתקופה של גידול בתוצר שיכול היה לאפשר לממשלה לצמצם את הגרעון די בקלות, שר האוצר העדיף לנהל גרעון של כ- 2.5%. בהתחשב בעובדה שחצי אחוז הגרעון שנוסף נתן לו כמה מיליארדים לחלק כהטבות לציבור, אפשר להבין אותו.

למעשה, שר האוצר רצה לחלק אפילו יותר: רק לפני מספר חודשים הוא טען שיש עודפי הכנסות ולכן הגיע הזמן להוריד עוד מסים. הפקידים במשרד האוצר נעמדו על הרגלים האחוריות, והורדת המסים בוטלה. עכשיו מתברר גם למה: פתאום התברר שהגרעון כבר עשוי להגיע לאזור השלושה אחוזים, כך שבפעם הראשונה מזה לא מעט שנים הממשלה תסיים את השנה עם גרעון גדול מהמתוכנן. נכון, עקרונית ניתן לבצע קיצוצים כדי למנוע את זה, אבל יש מעט ממשלות בהיסטוריה שבצעו קיצוצים פחות משנה לפני הבחירות.

יותר מזה, פתאום ראש הממשלה נזכר שצריך להגדיל את תקציב הבטחון. בדרך כלל, כשמדברים על גידול בתקציב הבטחון, במשרד האוצר נכנסים למצב מלחמה ומתחילים להזכיר שלפני שמדברים על תקציבים נוספים, כדאי שבמשרד הבטחון יתחילו לקצץ בשומנים. אבל שר האוצר כבר הודיע שאין שום דבר רע עם הגרעון יגדל לשלושה אחוזים, וגם לא אם קצת מעבר.

יותר מזה, הגרעון כנראה גדול יותר אפילו ממה שאנחנו יודעים. כי מתברר ששר האוצר גילה שניתן לרשום התחייבויות של משרד האוצר כסעיף התחייבות של גופים ממשלתיים במקום כחלק מתקציב המדינה. כך אפשר, למשל, לחתום הסכמי גג עם רשויות מקומיות כדי לשכנע אותן לאשר תוכניות מחיר למשתכן מבלי שמשרד האוצר יקצה לכך מקורות תקציביים. כך אפשר לשמור על גרעון שנראה קטן, וכשיגיע היום לשלם לרשויות המקומיות את מה שהובטח להן, מישהו כבר יצטרך למצוא מאיפה לקחת את התקציב. אבל עד אז, כנראה שכבר יהיה לנו שר אוצר אחר.

אז מה כל כך נורא בזה? לכאורה, כל ההוצאות האלו טובות לציבור, כי הכספים הללו מימנו את נטו משפחה, את הורדת המסים שהיתה, את הורדת המכסים, ועוד כל מיני דברים באמת טובים ונפלאים. אבל בסופו של דבר מישהו יצטרך לשלם את זה. כששר האוצר חותם על העלאת שכר המינימום כדי לעזור לעובדים חלשים, הוא מביא לעלייה במחירים, כי המעסיקים לא ישלמו שכר גבוה וימכרו את המוצרים באותו המחיר. כששר האוצר מגדיל את הגרעון, הוא מביא לעליה בריבית, ומי שישלמו את זה יהיו אלו שקנו דירה ומשלמים את המשכנתא. וכשמעלים את תקציב הבטחון, בסופו של דבר צריך להקטין את התקציבים החברתיים: חינוך, בריאות, ורווחה.


עליית דירוג האשראי זורקת כפפה לשוק, אך צריך להרים אותה

ד"ר אביחי שניר |  כלכלן בכיר במחלקת המחקר של קבוצת ההשקעות אינפיניטי

21.8.2018

חברת הדירוג S&P החליטה להעלות את דירוג האשראי של ממשלת ישראל לרמה AA-. הבורסה הגיבה להודעה בעליות שערים: מדד ת"א 35, למשל, עלה ב- 1.7% ביום המסחר הראשון לאחר ההודעה. כך שאין ספק שההודעה התקבלה כסימן חיובי. אבל האם עליית דירוג האשראי היא בהכרח חדשות טובות עבור הבורסה?

התיאוריה הכלכלית גורסת שזה לא בהכרח המצב. המודל הניאו-קלאסי הבסיסי של המאקרו כלכלה, זה שפותח על ידי סולו, למשל, גורס שזאת עלולה להיות בשורה רעה. במודל הבסיסי הזה, ככל שמדינה מפותחת יותר, כך התפוקה השולית מהשקעה נוספת בהון מביאה לתשואה נמוכה יותר. מכיוון שבמדינות מפותחות כבר ממילא יש כמות גדולה של הון, השקעה בכמות נוספת של הון תביא לגידול קטן בלבד בתוצר, מכיוון שכמות ההון הנוספת היא קטנה ביחס למה שכבר יש ממילא.

במדינות מתפתחות, לעומת זאת, יש מחסור בהון, ולכן השקעה בהון מביאה לגידול שהוא, באופן יחסי, גידול גדול. לכן ההשקעה הזאת תביא גידול גדול יחסית בתוצר, מה שאומר שהיא תניב תשואה מכובדת. המסקנה של כלכלנים ממודל סולו היתה שצריך יהיה לראות מעבר של הון ממדינות מפותחות למדינות מתפתחות, כך שהמתפתחות יצמחו באופן מהיר ויניבו למשקיעים שם תשואות גבוהות, בזמן שהמדינות המפותחות יצמחו בקצב איטי יותר, והשקעה בהן תניב תשואה נמוכה.

 במידה ומודל סולו היה אכן מתאר את העולם בצורה מלאה, ובהנחה (הסבירה) שדירוג האשראי מתואם באופן חזק עם רמת ההתפתחות הכלכלית של המדינה, הרי שעליית דירוג האשראי היתה אמורה להיות בשורה רעה למשקיעים. במקרה הזה, עליית הדירוג היתה אומרת שהמדינה הגיעה לרמה שבה היא כבר מפותחת מאד, ולכן הרבה פחות כדאי להשקיע בה.

אבל יש מספר סיבות להניח שמודל סולו איננו מספר את כל הסיפור. ראשית, דירוג האשראי איננו מתואם באופן מלא עם רמת ההתפתחות הכלכלית של המדינה. דירוג האשראי מלמד על הסיכון שמדינה כלשהיא לא תוכל להחזיר את חובותיה ותעשה תספורת למשקיעים. כשקובעים דירוג אשראי בוחנים לכן את גודל החוב של המדינה ביחס לתוצר, את היכולת של המדינה לגבות מסים, את הצמיחה הצפויה של המדינה בשנים הקרובות, ואת היציבות של שיטת המשטר. הדברים הללו מתואמים באופן די חזק עם רמת הפיתוח הכלכלי של המדינה, מכיוון שמדינות מפותחות כלכלית נוטות גם להיות עם משטר יציב שיש לו יכולת לגבות מסים בצורה יעילה.

אבל המתאם איננו מלא, כפי שאפשר ללמוד מהעובדה שיפן, שהיא מדינה מפותחת מאד כלכלית, נמצאת באותו דירוג כמו סין, שרמת הפיתוח הכלכלי שלה עדיין נמוכה בהרבה. או מכך שדירוג האשראי של תורכיה הוא מתחת לזה של הודו, למרות שרמת הפיתוח הכלכלי בתורכיה גבוהה יותר באופן משמעותי.

שנית, להתנהלות של ממשלות יש קשר חזק ליכולת של המדינה להתפתח כלכלית. ככל שהממשלה מנהיגה מדיניות פתוחה יותר לעסקים, ושומרת על רמת בירוקרטיה נמוכה יותר, כך כדאי יותר להשקיע שם. מכיוון שגם למדיניות של הממשלה יש חלק בקביעת דירוג האשראי, עלייה בדירוג האשראי אמורה לאותת לשווקים לגבי רמת האמון שניתן לתת בהתנהלות הממשלה.

ושלישית, העלאת דירוג האשראי מאפשרת למדינה לגייס הון במחירים נמוכים יותר, ולכן אמורה להוביל לגידול ביכולת של המדינה להשקיע בתשתיות תומכות צמיחה.

במקרה של ישראל למשל, מדובר בהשקעות ממשלתיות בתחבורה, בהשכלה, ובבריאות. ממשלות שיודעות לנצל את דירוג האשראי הטוב שלהן כדי לגייס הון להשקעות עם תשואה חברתית גבוהה יכולות להוביל להמשך הצמיחה, ולכן גם לעתיד טוב יותר למשקיעים בבורסות שלהן. מדינות שלא מנצלות את היכולת שלהן לגייס הון, או שמנצלות את היכולת כדי לגייס הון כדי לשמור על בסיס תמיכה אלקטורלי במקום להשקעות עם תשואה גבוהה, עלולות להוביל לכך שהצמיחה אצלן תהיה נמוכה.

אפשר לראות את השילוב של הכוחות השונים בתרשים 1, שמראה את התשואה השנתית הממוצעת במדינות שונות בשלוש השנים האחרונות. הצבעים השונים מייצגים את דירוגי האשראי של המדינות. התרשים מגלה דבר פשוט: לא נראה שיש קשר בין דירוג האשראי של כל ממשלה ובין התשואה השנתית של הבורסה שלה. בחינה פורמלית מגלה תוצאה דומה: כאשר אומדים רגרסיה של שיעור התשואה על דירוג האשראי מקבלים מקדם שלילי, אבל בעל ערך קטן וחסר מובהקות סטטיסטית.

כלומר, זה נכון שמדינות מפותחות פחות נוטות לצמוח יותר ממדינות מפותחות יותר, כפי שמודל סולו חזה. אבל בגלל כל ההשפעות הנוספות, קצב הצמיחה תלוי יותר בהתנהלות הממשלות בתחום הכלכלי, וברמת היציבות הפוליטית שלהן.

מכיוון שדירוג האשראי איננו מלמד כמעט דבר על ההתנהלות של הממשלות, קשה מאד ללמוד משינוי בדירוג האשראי על העתיד של הבורסה בכל מדינה. צרפת, למשל, איבדה את דירוג האשראי המושלם שלה בינואר 2012. כפי שאפשר לראות בתרשים 2, זה דווקא עודד את שוק ההון שלה: בשנת 2011 מדד CAC 40 איבד 17 אחוזים למרות שלממשלת צרפת היה דירוג AAA, ובשנים 2012-2013, למרות שהדירוג ירד, המדד עלה כל שנה, בממוצע, ב- 16.6%.

כך שעליית דירוג האשראי בפני עצמה, איננה סיבה לצפות לפריחה בשוק ההון הישראלי, בדיוק כפי שירידת דירוג האשראי בצרפת, בארה"ב, ובמדינות נוספות, לא הביאה לנפילה בשווקי ההון של המדינות הללו. הרבה יותר תלוי במה הממשלה תעשה כדי לנצל את דירוג האשראי כדי להפוך את המדינה לאטרקטיבית יותר. כי אם הממשלה לא תנצל את דירוג האשראי בשביל להפוך את המדינה למקום אטרקטיבי יותר להשקעות, המשמעות של דירוג האשראי תשאר בדיוק מה שדירוג אשראי אמור לסמל: אפשר לסמוך על ממשלת ישראל שתשלם את חובותיה. אבל זה לא יגיד שום דבר על התשואה שחברות ישראליות יכולות לספק למשקיעים בהן.

ד"ר אביחי שניר-כלכלן בכיר במחלקת המחקר של קבוצת ההשקעות אינפיניטי 

 16.8.18

לשר האוצר שלנו יש בעיה. אחרי שלאורך כל הקדנציה שלו הוא ניסה להצטייר כמי שדואג להורדת יוקר המחיה, דווקא עכשיו, בדיוק כשמתחילים לדבר על בחירות, יש גל מתוקשר של עליות מחירים. זה קורה בין השאר במוצרי הגבינה, באורז, בעופות, ועכשיו אפילו בקרמבו.

אבל לשר האוצר יש בעיקר אדם אחד לכעוס עליו. על עצמו. כי נכון שלאורך הקדנציה שלו הוא דיבר על ביצוע רפורמות שמטרתן החלשה של הספקים והמשווקים הגדולים.

אך בפועל, הדו"חות האחרונים מראים שהכוח של הספקים הגדולים, תנובה, שטראוס, קוקה-קולה וחבריהם דווקא עולה. במקביל, גם הרווחים של רשתות השיווק עולים. אז כשגם הספקים וגם המשווקים מרגישים בנוח, זה לא צריך להפתיע שהם מחפשים הזדמנות נוחה להתחיל להעלות מחירים.

מי שסיפק להם את ההזדמנות, ועוד בתזמון מושלם, הוא שר האוצר. כי צריך להבין: התזמון הנכון מבחינת הרשתות להעלות מחירים הוא עכשיו. כשמסתכלים על השינויים במדד המחירים, רואים שיש בארץ שתי תקופות עיקריות שבהן היצרנים נוטים להעלות את מחירי המזון. הראשונה היא סביב אפריל והשנייה סביב ספטמבר. כלומר, הזמנים הטובים להעלות מחירים הם פעם אחת סביב פסח, ופעם שניה סביב חגי תשרי.

כך שהיצרנים רק חיכו להזדמנות להעלות מחירים בתקופה הזאת. כי מבחינת רשתות השיווק, הזמן הנכון להתחיל את עליות המחירים זה באוגוסט, כדי שאחר כך אפשר יהיה לתת הנחות משמעותיות על אותם מוצרים בספטמבר, תקופת החגים. תחשבו על זה: אם מעלים את המחיר של העוף, נניח, בעשרים אחוזים עכשיו, אפשר לתת הנחה של עשרים וחמישה אחוזים בראש השנה ועדיין להשאר עם אותו רווח.

והכי טוב מבחינת היצרנים זה להעלות עכשיו את המחירים של המוצרים שבשבילם הצרכנים באים לחנות: מוצרי חלב, עוף, קוקה-קולה וכדומה. כי עליית המחירים נותנת להם את האפשרות לעשות לפני ראש השנה מבצעים אטרקטיביים על המוצרים שבולטים לצרכן בעין, ובאותו זמן להעלות בקצת את המחירים של מוצרים קצת פחות בולטים, כך שהם יצאו ברווח. כמובן שאחרי החגים, המחירים של המוצרים שהיו בהנחה חוזרים למחיר הגבוה, והמחיר של המוצרים שעלו בכמה אגורות נשארים בדרך כלל באותה הרמה.

זה בדיוק מה שרואים כשמסתכלים על מדד המחירים לצרכן. תרשים 1 מראה את השינוי הממוצע במדד מחירי המזון (ללא פירות וירקות) בכל אחד מחודשי השנה. אפשר לראות שמדד המחירים עולה יחסית בחדות באוגוסט, קצת לפני החגים. בספטמבר, תקופת החגים, הוא ממשיך לעלות, אבל בקצב יותר איטי בגלל שהמבצעים מסתירים חלק מהעליות הקטנות שקורות באותו זמן. באוקטובר, כשההנחות נגמרות, המחירים קופצים לרמה יותר גבוהה.


מאז 2014 ראינו את התופעה הזאת קצת פחות, בגלל התחרות בין המשווקים ובגלל השפעות של המחאה החברתית. אבל דווקא עכשיו שר האוצר החליט לסרב לחתום על עלייה במחירים של מוצרי חלב בפיקוח. זה הביא את הנושא של העליות במחירים של חומרי הגלם לכותרות העיתונים, מה שאפשר ליצרנים להגיד שהם לא מעלים מחירים כי הם רוצים, אלא בגלל שלהם זה עולה יותר. כי אין דבר שיצרנים יותר אוהבים מהיכולת לגלגל את האשמה בעליות מחירים מעצמם לגורם חיצוני כמו "חומרי גלם". ברגע שכמה מהיצרנים הגדולים התחילו לעשות זאת, כמובן שגם האחרים קלטו את המסר ועשו את אותו הדבר.

כך שכששר האוצר סירב לחתום על עלייה של מחירי החלב בפיקוח, הוא מנע, בינתיים, את ההתייקרות של הגיל והעמק. אבל הוא נתן הזדמנות ליצרנים ולמשווקים לחזור לנוהל עליות המחירים הרגיל, והפעם הם אפילו מרגישים שהם יכולים לעשות את זה בלי בושה. מי שמשלם, כרגיל, זה מי שהולך לסופר.

 

בסוף השבוע התבשרנו כי חברת S&P  העלתה את דירוג האשראי של ישראל לרמה AA-. אבל לפני שמתחילים לחגוג, ויש סיבה לחגוג, צריך לשאול מספר שאלות. אחת, מה זה בכלל דירוג האשראי של מדינת ישראל, ושתיים, למה הוא עלה.
התשובה לשאלה הראשונה היא שדירוג האשראי נקבע על ידי חברות דירוג שמדינת ישראל שוכרת. החברה הראשונה שישראל שכרה היתה S&P, ואחריה, הצטרפו גם פיץ' ומודיס. החברות האלו אמורות להעריך את הסיכון שממשלת ישראל לא תוכל לפרוע את חובותיה, ועל סמך ההערכות שלהן, נקבעת הריבית שממשלת ישראל נדרשת לשלם בכל פעם שהיא רוצה הלוואה. כך שעלייה בדירוג היא חדשה טובה לממשלה, ועקרונית גם לאזרחים, כי ככל שהריבית שהממשלה צריכה לשלם נמוכה יותר, כך נשאר לה יותר למטרות אחרות.
את הסיבה שבגללה הדירוג עלה אפשר להסביר בעזרת סיפור ששמעתי כשהייתי סטודנט לתואר ראשון, והלכתי לראיין את ד"ר עמנואל שרון, מי שהיה מנכ"ל משרד האוצר ומאדריכלי תוכנית הייצוב שהצילה את כלכלת ישראל ב- 1985. עמנואל שרון היה גם אחד מהאנשים שמונו לצורך ניהול הקיבוצים כשהם פשטו את הרגל בסוף שנות ה- 1980. הוא סיפר שיום אחד הוא הלך לבקר בשני קיבוצים בצפון. הוא ראה שבשני הקיבוצים מגדלים את אותם פירות, ויש מפעלים מאותו סוג, אבל קיבוץ אחד נמצא בפשיטת רגל, והשני במצב כלכלי איתן. שאל ד"ר שרון את המזכיר של הקיבוץ המוצלח מה מקור ההבדל. המזכיר ענה: ההבדל הוא שאני והמזכיר של הקיבוץ השני הלכנו לקבל הלוואה באותו זמן. הוא קיבל אותה, ואצלנו הבנק התעכב עם האישור. כשבא המשבר, הם לא הצליחו להחזיר את החוב, ולנו לא היתה בעיה.
 במידה רבה, זאת גם הסיבה שמצבה של ישראל הולך ומשתפר. באמצע שנות ה- 1980 ישראל כמעט פשטה את הרגל, וכפי שאפשר לראות בתרשים 1, היתה עם חובות שגירדו את ה- 300% תוצר. כלומר, גם לו כל אזרחי ישראל היו עובדים ללא הפסקה וכל ההכנסות שלהם היו משמשות כדי להחזיר את החוב שהממשלה יצרה, היו עוברות כמעט שלוש שנים עד שהחוב היה נסגר.
פשיטת הרגל הזאת אלצה את הממשלה לבצע קיצוצים חריפים, ולמזלנו במשך רוב 30 השנים שבאו אחר כך הפחד מחזרה לאותו מצב גרם לממשלות ישראל להדק את החגורה. המחיר של החגורה ההדוקה היתה פגיעה בתקציבים של המשרדים החברתיים, בעיקר החינוך, הבריאות והרווחה. אבל מצד שני, זה הביא לירידה חדה בחובות, כך שעד אמצע שנות ה- 1990 כבר ירדנו ל- 100% תוצר, והיום אנחנו כבר מתחת ל- 60%. 
כשהחובות יורדים, קורים כמה דברים. ראשית, כמו שגילה מזכיר הקיבוץ שלא פשט את הרגל, כשיש לך פחות חובות, יש לך פחות להחזיר. זה נכון גם במקרה של הממשלה שלנו: לפני פחות מ- 10 שנים, ממשלת ישראל שלמה כל שנה כ- 5% מהתקציב שלה רק עבור החזר ריבית, ועוד כמה אחוזים עבור החזרים של הקרן. בסך הכל, סעיף החזר החובות היה התקציב הגדול ביותר של הממשלה: גדול אפילו יותר מתקציב הבטחון. כיום, הממשלה משלמת בערך חצי מזה עבור הריבית. זה אומר שלשר האוצר, בלי לעשות שום דבר, יש למעלה משמונה מיליארד שקלים לחלק יותר מהשרים שהיו בתפקיד לפניו, וזה לא בהכרח בגלל שהוא כל כך מוצלח. זה פשוט בגלל שהשרים לפניו שמרו על התקציב, והוא נהנה מהירידה בחובות.
כך שהתשובה הפשוטה לסיבה שדירוג האשראי של ישראל יורד, היא בגלל שהממשלות הקודמות הקטינו את החוב, וככל שיש פחות חוב, יש פחות להחזיר כל שנה, כך שניתן להוציא יותר על דברים אחרים. בנוסף, ברגע שיש פחות חוב, גם הסיכון יורד, ולכן הריבית שהממשלה צריכה לשלם על החוב יורדת, מה שהופך את ההחזרים לאפילו קלים יותר.
אבל לירידה בחובות יש עוד צד. כשהריבית שהממשלה צריכה לשלם יורדת, יורדת גם הריבית שהאזרחים צריכים לשלם. כשהריבית יורדת, הציבור לוקח יותר הלוואות. מבחינת הממשלה, זה מצוין, כי ההלוואות שהציבור לוקח מאפשרות לציבור לצרוך, וכשהציבור צורך, הממשלה מקבלת יותר מסים. אבל בדרך, החובות של הציבור לצריכה שוטפת הולכים וגדלים. בישראל, היקף האשראי לצריכה שוטפת של הציבור מתוך כלל האשראי הוא למעלה מ- 33%. כפי שאפשר לראות בתרשים 2, זה הרבה יותר מאשר בעולם, ששם רוב האשראי מתרכז באשראי למשכנתאות. 
חלק גדול מהחוב הזה הולך לרכישה של מכוניות, שזה מקור הכנסה מצוין לממשלה, כי בערך חצי מהמחיר של מכונית חדשה זה מסים. אבל נשאלת השאלה מה יקרה עם הריבית בעולם וגם בישראל תתחיל לעלות, כי אז הציבור יתקשה לקחת עוד הלוואות בשביל להמשיך ולקנות. אם זה יקרה, הממשלה תתקשה למצוא מהיכן להמשיך להקטין את החוב. אז, אפשר יהיה לדעת האם יש לנו שר אוצר מוצלח שמצליח לשפר את דירוג האשראי של ישראל גם כשהתנאים הם לא לטובתו, או שיש לנו שר אוצר עם מזל, וגם זה כידוע, דבר טוב.

Page 1 of 47  > >>

תקשורת ופרסום שוק ההון
כניסה לחדר הפרטי שלי
לקביעת פגישה אישית חינם עם מומחה אינפיניטי
מחקר ומידע
חינוך פיננסי TV
אינפיניטי דיגיטלי
לוח ארועים כלכליים
תגובה למידד המחירים לצרכן
ריבית בנק ישראל
אינפיניטי תקשורת ופרסום