עיתונות מקצועית

מוצגים לעיונכם מקבץ מאמרים, ראיונות ופרסומים בעיתונות הכלכלית, המקצועית ובמגזינים מקצועיים, בתחומי מאקרו כלכלה, שווק ההון המקומי, שוק ההון העולמי, פסיכולוגיה של משקיעים ועוד.

לקראת שיווי משקל חדש ויציב - הברקזיט- לא סוף העולם >>  מאמר דעה של רו"ח אמיר איל, יו"ר ואסטרטג המאקרו של קבוצת ההשקעות אינפיניטי לגלובס ,27.6.16  

אינפיניטי

27.6.16

בריטניה יוצאת מהאיחוד האירופאי (BREXIT) - לא כצעקתה
רו"ח אמיר איל, יו"ר ואסטרטג המאקרו של קבוצת ההשקעות אינפיניטי, 26 ביוני 2016.


1. משאל העם בבריטניה החליט ברוב של 52% על יציאה מהשתייכות לאיחוד האירופאי. התוצאה הפתיעה באופן יחסי את השווקים הפיננסיים ולכן מפלס העצבנות גבוה, בעיקר עקב "אי הוודאות" לגבי עתיד גוש האירו, עתידה של בריטניה, וההשפעה על הכלכלה העולמית.

2. כמו תמיד, בתקופה של עלייה דרמטית במפלס החששות, ההתנהלות הופכת אי-רציונאלית ושווקים זזים בקיצוניות. לדעתנו, יש להימנע מפעולות מהירות ולתת לאי הוודאות להתבהר. בזמן כזה, יכולות להיווצר הזדמנויות כתוצאה ממכירת יתר הנובעת מפאניקה גרידה, וצוותי המחקר, המסחר וניהול ההשקעות שלנו עוקבים 24/7 אחר ההתרחשויות.

3. למרות הדרמה, ולצד הפחדות אותן שומעים במדיה, הברקזיט איננו סוף העולם ואף לא סימן לסופו של האיחוד האירופאי. ההחלטה שנפלה במשאל העם הבריטי, תגרור התאמות שונות, כלכליות ואחרות, שיביאו לשווי משקל חדש ואף יציב, ביחסי הסחר בין בריטניה לאיחוד, בין גושי הסחר, בשווקי ההון והמטבע, ובפעילות החברות הסוחרות אל ומאירופה ובריטניה.

4. בריטניה לא יוצאת מהאיחוד מחר בבוקר. התהליך יכול לקחת תקופה של עד שנתיים, אשר במהלכן בריטניה תנהל משא ומתן מול האיחוד האירופאי על הסכמי סחר חדשים, ויציאה מההסכמים הכובלים הקיימים מול האיחוד שהגבילה מהותית את בריטניה בכל הנוגע להסכמי סחר עם מדינות מחוץ לאיחוד. העובדה שראש הממשלה הבריטי התפטר לא עוזרת ללוח הזמנים וצפויה לעכב אותו.

5. במהלך השנתיים הללו, יחתמו הסכמי סחר וכלכלה חדשים, ואלה יכילו עיקרים ועקרונות שאינם רחוקים במהותם מהקיים. המציאות תכתיב את מה שהכתיבה עד כה, והאינטרסים הברורים גם היום יקבעו את מה שהדמוקרטיה ניסתה לשנות. רוחות הלאומיות, בואכה לאומנות, תתקלנה במציאות כלכלית מורכבת, תחרותית, כלל עולמית.

6. הרבה מהפחד בשווקים נוגע לאפשרות של קריסת גוש האירו, על רקע קולות העולים במדינות נוספות באירופה לעריכת משאלי עם להיפרדות מהגוש. להערכתנו לא יהיה אפקט דומינו ועזיבה סדרתית של מדינות מהאיחוד, מכיוון שהאינטרס הברור של כולן (אולי למעט סקוטלנד ומיעוט מהסקנדינביות), הוא דווקא להיצמד זו אל זו, על מנת ליצור את אותו גוש שיקנה יתרון כלכלי יחסי במלחמת הסחר הגלובלית ההולכת ומתעצמת.

7. במלחמת העולם הזו, המתרחשת במלוא עוזה בשנים האחרונות ובמיוחד לאור התעצמות סין והמזרח, הסיכוי של מדינה בודדת לשגשג כלכלית, נמוך אל מול הסיכוי שתקנה לה השתייכות לקבוצה, שלה יש יתרון לגודל.

8. אין היום מדינות משמעותיות שתרצנה לצאת מהאיחוד, שכן זו תהווה פגיעה עצמית, בסביבה עסקית תחרותית מאי פעם, שבה גודל ועוצמה הינם יתרון יחסי, משנה משחק. יתר על כן, יש לזכור כי קיים הבדל בין עזיבת בריטניה (אשר שמרה על המטבע שלה), את האיחוד האירופאי לבין יציאה של מדינות כמו איטליה או ספרד את הגוש. מדינות אלו תצטרכנה לאמץ את המטבע הקודם שלהן בהליך מהיר ולתת לשוק החופשי לקבוע את יחסי ההמרה החדשים. תהליך כזה טומן בתוכו סיכון רב בשל העובדה כי חובות המדינות הינם באירו.

9. כתגובה מיידית, אנו רואים את האיחוד האירופאי מבצע צעדים תומכים מוניטארית ופיסקאלית, ולאורך זמן ממושך יותר. כך, הריבית בגוש תישאר עוד זמן רב אפסית ושלילית. ככל שהאיחוד האירופאי יילחץ אל הקיר, הוא ילחץ חזק יותר על אותה דוושה וירחיב ויתמוך, כך שנראה אותה מדיניות למשך זמן ממושך.

10 במקביל, תבוצענה התאמות כלכליות בבריטניה, ככל הנדרש. הכורח לייצב את הציפיות, יביא את היוניון ג'ק להתערבות מסיבית ותמיכה משמעותית בלירה שטרלינג, על מנת למנוע בריחת הון מהממלכה ומניעת זעזוע משמעותי מדי. סביר להניח שיופעלו כל הכלים האפשריים לתמיכה-הן פיסקלית והן מוניטרית כנגד חולשה כלכלית בתקופת מעבר, ובעיקר במטרה לייצב את הביטחון הפיננסי.

11. המלחמה הכלכלית של הגוש האירופאי ושל בריטניה אל מול גושי הסחר הגדולים בעולם תמשך ביתר שאת, עם הסימפטומים הידועים של מלחמת מטבעות, סחורות ומחסומי סחר. זה לא חדש.

12. לסיכום, לדעתנו יש לנשום עמוק ולתת לאי הוודאות בשווקים לרדת. לא לבצע מהלכים מהירים ולנסות לאתר הזדמנויות בחברות איכותיות שניתן אולי יהיה לקנות במחירים אטרקטיביים.  GOD SAVE THE QUEEN!

---------------------------------------------------------------------------------------------

למאמרים נוספים, ניתוחים כלכליים וטיפים מאת מחלקת המחקר של אינפיניטי, הזינו את המייל שלכם כאן למטה:

להרשמה ללא עלות למועדון המידע המקצועי של אינפיניטי, מלא פרטים:










הריני לאשר את הסכמתי לקבלת דיוור (על פי תיקון 40 לחוק התקשורת (בזק ושידורים)).

 

 

 


   דן וינטרניץ, ראש דסק חו"ל, 6.6.16, איפה כדאי לאסוף סחורה במגזר האנרגיה, וממה כדאי להזהר? 

מחירי האנרגיה הזולים: עולם חדש של הזדמנויות בשוק החוב הקונצרני: 

הנפילה הגדולה במחירי הנפט הביאה לתהליך של קונסולידציה בענף, שחיזק את מעמדן של המפיקות והמפיצות הגדולות, והגדיל את האטרקטיביות של האג"ח שלהן. במקביל עלתה גם כדאיות ההשקעה בחוב של נותנות השירותים לענף של חברות הזיקוק. 

בתחילת העשור, רשמה תעשיית פצלי הנפט בצפון אמריקה קפיצת מדרגה בהיקף ההפקה. התעצמות תעשיית פצלי הנפט התאפשרה הודות להתבססות מחירי הנפט ברמות גבוהות, בנוסף השיפור הטכנולוגי אפשר לתעשייה זו להיות רלוונטית ולהתעצם. הגדלת התפוקה הצפון אמריקאית, הפכה לראשונה את צרכנית האנרגיה הגדולה בעולם ליצואנית נטו של דלק מאובנים. מהפכה אנרגטית זו הלחיצה את ארגון אופ"ק (ארגון יצואניות הנפט) לפינה, כשהבינו כי כוח הקרטל הולך ומתפוגג, נקטו במלחמה שקטה בדמות הגדלת תפוקה חסרת פרופורציה, על מנת ללחוץ את המחיר מטה.

הורדת מחיר הנפט בחדות גרמה אומנם ללא מעט הפסדים מצד מדינות אופ"ק, אך לאורך זמן היא מכרסמת ביכולת הישרדותה של תעשיית הפצלים המאיימת עליה.

כיום לאחר הנפילה הגדולה במחירי האנרגיה (מאמצע 2014 נפל הנפט 75% עד לתחתית בנובמבר 2015, ומאז תיקן כ-85% למעלה עד יוני) נוצר מצב בו חברות בתעשיית הפצלים נמצאות בקושי תזרימי, שכן עלות ההפקה יקרה מעלות המכר. חלק מהחברות ידעו לחסן עצמן מבעוד מועד באמצעות סגירת חוזי מחיר מראש, או קניית חוזים עתידיים על הנפט על מנת ליצור איזון, אולם לאחר שנה מתחילת ירידת מחיר הנפט, ניסיונות האיזון התקציבי הולכות ומתפוגגות, ובחברות מסוימות הדבר מוביל אף לחדלות פירעון המיוחלת בקרב חברות אופ"ק.

כאן גם נמצאת הזדמנות. חברות ההפקה וההפצה הגדולות מנצלות חולשה זו של חברות קטנות או בינוניות בתעשייה, ו"בולעות" אותן במחירי ריצפה, ובכך מחזקות עוד יותר את מעמדן ואת כוחן. למשקיע גלום יתרון בהשקעה בחוב של חברות אלה אשר מחירן נפלו חדות יחד עם כלל התעשייה, על אף שבעתיד הלא רחוק, ידן תהיה על העליונה. כמו כן הקונסולידציה תיצור לחץ רב יותר לכיוון עליית מרווחי המכר של אלה. לדוגמא, אקסון מוביל (XOM) אשר ירדה לראשונה משנת 1930 מדירוג אשראי מושלם (AAA)! לדירוג +AA רשמה בדו"ח חוב למאזן של 12.6, הנמוך בהשוואה לענף (19.5 בממוצע). עם זאת קופת המזומנים החופשיים שלה הצטמקה לכדי 3.1 מיליארד דולר, ובכל זאת בדירוג גבוה שכזה כמעט ולא ניתן למצוא כיום איגרות בעלות מרווח מעל ממשלתי של 70 נקודות בסיס.

לצד חברות החיפוש וההפקה קיימת תעשייה גדולה של נותני שירות לחברות בענף. תעשיית השירותים לענף הנפט והגז נמנעות מהסיכון המרכזי של ספק תגלית מרבץ, וסיכון משמעותי נוסף שנחסך מהן חלקית הוא תנודתיות המחיר בדגש על צד הירידה. לצד זה הביקוש לאסדות ולמקדחים, ועד לביקוש לסקרים סיסמיים, פוחת וגורם לפגיעה גם בתת-סקטור זה של נותני השירות לתעשייה.

תחום נותני השירות, הנשלט על ידי שלושת החברות: שלומברגר (SLB), בייקר-יוז (BHI), והליברטון (HAL), אשר יציבות דיין כדי להבטיח תשלומי ריבית. גם כאן למשקיע קיימת הזדמנות בהשקעה באיגרת של חברה כזו, מאחר והמחיר אטרקטיבי וקיימת אפשרות לרווחים נאים בתרחיש של התייצבות מחירי האנרגיה, כמובן אם יעלו. ניתן לראות לדוגמא את האיגרת ל-10 שנים של הליברטון (HAL), החברה השנייה בגודלה בתת-הענף, אשר בפברואר נפתח המרווח שלה מעל הממשלתי (ארה"ב) לכ-320 נקודות בסיס וירד לאחרונה למרווח של כ-210 נקודות, בעוד שהונפקה בשנה שעברה במרווח מממשלתי של כ-160 נקודות בלבד.

חברות נוספות בתעשייה, הן חברות זיקוקי הנפט, אשר להן מתאם כמעט הפוך למפיקות ומפיצות אנרגיה. מאזן חברות הזיקוק נשען ברובו על מרווחי הזיקוק. מרווח הזיקוק הינו הפער בין מחיר עלות חומר הגלם לבין מחיר זיקוקו לסוגי הדלק השונים. במצב בו מחירי האנרגיה נמצאים בירידה, חברות הזיקוק קונות את חומר הגלם בזול, בעוד שאת התזקיק הן מוכרות במחירים גבוהים יחסית, כיוון שלוקח זמן עד שמחיר התזקיקים יורד למחיר חומר הגלם, נפתח מרווח הזיקוק בצורה משמעותית. במצב של עליית מחירי האנרגיה תהליך "הדבקת" מחיר התזקיק הינו מהיר יותר. איגרת מעניינת בתחום הזיקוק הינה חברת "ואלרו" (VLO), אשר הגיעה למרווח זיקוק של $12.9 ב-2015, גבוה מאוד, כאשר הממוצע הענפי עומד על 11.8$. לחברה CAPEX של 1.6 מיליארד דולר בלבד, ותזרים חופשי של 3.3 מיליארד דולר. כמו כן נושאת האגרת מכפיל תפעולי של 4.5 לעומת 6.3 בממוצע בסקטור, והיא בעלת דירוג BBB בכל הסוכנויות.

חברות דירוג האשראי הבינלאומיות הסתכלו מהצד על המתרחש במחירי האנרגיה ו"חיכו על הגדר" בציפייה שאולי תהא הירידה זמנית. כמו במשבר הסאב-פריים ב-2008, עת חברות הדירוג עדכנו דירוגים באיחור רב, כך גם כיום. חברות הדירוג המובילות נזכרו באיחור לעדכן את דירוגי האשראי ואופק הדירוג (צפי לשינוי דירוג בעתיד) של חברות מתעשיית הנפט והגז. כאשר לבסוף עודכנו הדירוגים כלפי מטה, הדבר היה משול להוספת שמן למדורה. 

מנהלי השקעות אחראיים הפועלים תחת מטרייה מוסדית, לא חיכו לדירוגים ומימשו אחזקותיהם באיגרות אלה, מפאת מגבלות השקעה, וכן מחשש להפסדי הון. היום לאחר מהלך של עליות במחיר הנפט, נראה כי גל הורדות הדירוג בחברות נמצא ברובו מאחורינו. לעומת החברות, דווקא המדינות, המתבססות על ייצור וייצוא אנרגיה, הן אלה הנמצאות תחת מתקפת הורדות דירוג אשראי של החוב החיצוני של המדינה. מדובר בעיקר במדינות מן המפרץ הפרסי ובראשן ערב הסעודית. כמו כן במדינות כגון ניגריה ורוסיה, התלויות מאוד בזהב השחור, ספגו בחלקן גם הורדה של שתי דרגות, בפעימה אחת עם אופק דירוג שלילי.

בשורה התחתונה, מחירי האנרגיה הזולים יצרו עולם חדש של הזדמנויות בעולם החוב הקונצרני. חברות ההפקה וההפצה הגדולות יצאו מחוזקות מן המשבר לאחר קונסולידציה ענפית. כיום לאחר התייצבות מסוימת במחיר, נמצא חוב החברות, מתת-הסקטור של נותני השירותים בתעשיית האנרגיה, אטרקטיבי בהיבט התשואה הגבוהה, יחד עם סיכון הולך ופוחת. במקביל, חברות הזיקוק מאפשרות חשיפה בטוחה יותר לאחר עלייה לא מבוטלת במרווחי הזיקוק. מאידך, מדינות יצוא הנפט עדיין מהוות מוקד להורדות דירוג ובעלות סיכון אשראי שריר וקיים. 


   עוזי לוי, אנליסט ראשי, לקראת החלטת הריבית בגוש האירו (אמיר רוזנבאום, 2.6.2016)

 נייר עמדה >> רפי כהן, מנהל תיקי השקעות

שנת 2016 מסתמנת בינתיים כשנה שלישית ברציפות של אינפלציה שלילית -  מגמה אשר לה השלכות רבות, הן על המשק והן על הצרכנים. איך מתמודדים עם המגמה הזו בהנחה שהיא צפויה להימשך בינתיים, ומה כדרי לשנות כשהיא תתחיל להתהפך? 

אינפלציה בהגדרתה הינה עליית מחירים, והיא נמדדת במדד המחירים לצרכן המתפרסם מדי חודש.  השפעתה היא החלשת המטבע המקומי תוך עליית מחירים מבוקרת שייעדה מוגדר ע"י בנק ישראל מדי שנה.

חוק בנק ישראל משנת 2010 קבע כי השמירה על יציבות המחירים היא המטרה העיקרית של בנק ישראל, כאשר הכלי המשמעותי ביותר העומד לרשותו הוא כלי הריבית עליה מכריז הבנק מדי חודש. ככל שהריבית גבוהה יותר, מחיר הכסף גבוה, כלומר משתלם לצרוך פחות ולחסוך יותר – פעולה זו ממתנת אינפלציה.

ריבית נמוכה במצב של היום, בו שער הריבית הוא 0.1% מטרתה לעודד צריכה ולחסוך פחות. צריכה גבוהה מטרתה יצירת לחץ על רמות המחירים והעלאתם, ובכך להגביר את האינפלציה. היעד של בנק ישראל לאינפלציה שנתית הוא בין 1%-3% כאשר עמידה ביעד זה תיתן גושפנקא לבנק שהכלכלה יציבה והמשק צומח.

בשנתיים האחרונות האינפלציה הייתה רחוקה מהיעד והסתכמה בשנת 2014 ב- 0.2%- ב- 2015 הסתכמה ב- 1%-, ומתחילת השנה ירד מדד המחירים ב- 0.6%. בעבר אינפלציה שלילית הייתה רק בשנים 2003 ו- 2006, כך שאנו בעידן מיוחד.

הגורם העיקרי לירידה במדד המחירים בשנתיים האחרונות הוא מחיר האנרגיה שירד בעשרות אחוזים והשפיע על המחירים ברמה עולמית.גורם נוסף ומקומי גרם לירידה במדד והוא משרד האוצר ומדיניות הורדת המחירים של הממשלה. בין היתר נציין את הורדת מחירי החשמל, מים, סלולר, ביטוח, תחבורה ציבורית והורדת המע"מ.

מנגד, הגורם המשמעותי ביותר שתרם לאינפלציה חיובית בשנתיים האחרונות הוא המשך התחזקות שוק הדיור. מחירי הדיור אמנם לא נכללים בחישוב מדד המחירים לצרכן אולם המדד מושפע ממחירי השכירות וחוזי שכירות מתחדשים. בינתיים, בעוד בנק ישראל מתקשה להגיע אל יעד האינפלציה, מדיניות הממשלה מציגה יעד הפוך שמטרתו הורדת יוקר המחיה.

התומכים בהוזלת יוקר המחייה טוענים שהדפלציה הנוכחית היא חיובית, ראשית כיוון שהיא מורידה מחירים ולצרכן נשאר יותר כסף כדי לצרוך מוצרים נוספים. שנית הדפלציה הנוכחית מלווה בביקושים חזקים ואבטלה נמוכה. החשש של בנק ישראל מאינפלציה נמוכה הוא ירידה בצריכה ובהשקעות שתוביל לצמיחה נמוכה. לכן כל עוד נתוני האבטלה והצריכה חיוביים אין כל בעיה בדפלציה הנוכחית.

אם כך, כיצד משפיע ניגוד האינטרסים עלינו הצרכנים?

עיקר ההשפעה של האינפלציה היא על שוק החוב, אם נפרש זאת לשוק החוב של הצרכן הפרטי, נראה שהנהנים העיקריים מהדפלציה בשנתיים האחרונות היו נוטלי הלוואות/ משכנתאות בריבית הצמודה למדד. במסלול זה אל הריבית מתווספת ההצמדה, שהיא השינוי החודשי במדד המחירים לצרכן. משכנתא עם הצמדה תשפיע לא רק על גובה ההחזר החודשי אלא גם על גובה הקרן, כלומר הקרן והריבית יצמחו בגובה האינפלציה השנתית.

כך לדוגמא, בשנת 2015 כאשר מדד המחירים לצרכן הסתכם ב- 1%- הלוואה במסלול הצמוד לתקופה של 20 שנה בריבית של 3% פלוס הצמדה תסתכם בריבית כוללת של 2% בלבד ובנוסף גובה יתרת הקרן תפחת באחוז זה.

ריבית שקלית לעומת ריבית צמודה

הריבית במסלול הצמוד נמוכה לעומת מסלול של ריבית שקלית וקבועה והפער ביניהם יהיה גובה ציפיות האינפלציה. כך לדוגמא אם ציפיות האינפלציה לשנה הן 2% והריבית במסלול הצמוד היא 3% אזי הפער בין הריבית השקלית לצמודה תהיה בגובה ההפרש הנ"ל, כלומר הריבית השקלית תהייה בגובה 5%. וכך קרה שבשנת 2014 קרן במסלול הצמוד לא רק שלא צמחה ב- 2% כמו הצפי אלא גם ירדה ב- 0.2% ואותו הדבר קרה ב- 2015 עם ירידה של 1% מיתרת הקרן.

הדפלציה הביאה עמה ירידה בציפיות אינפלציה עד מצב בו האינפלציה החזויה היתה נמוכה בהרבה מהרף התחתון של בנק ישראל שהוא 1% שנתי והגיעה לטריטוריה שלילית. 

הירידה בציפיות האינפלציה העלתה את האטרקטיביות של ההלוואות בריבית שקלית וקבועה, כיוון שהמרווח הצטמצם גם גובה הריבית השקלית הצטמצם ונוטל ההלוואה מעדיף לקבע ריבית נמוכה וקבועה לתקופה ארוכה מאשר להישאר במסלול עם הצמדה כאשר יש סיכוי שבטווח הארוך האינפלציה תחזור לעלות ותתווסף אל הקרן והריבית. יש לציין שהעלייה בביקושים לריבית השקלית העלתה את גובה הריבית שהבנק דרש עבור מסלול זה. 

מרוויחים נוספים הם רוכשי דירות שניתנה להם האפשרות להצמיד את קצב התקדמות הפרויקט למדד המחירים לצרכן במקום למדד תשומות הבנייה שעלה בשנים 2014-2015 ב- 1.4%. גם שוכרי הדירות שחוזי השכירות שלהם הוצמדו למדד המחירים לצרכן נהנו מאי הצמדה בשנתיים אלה.

ניתן להשוות את שוק המשכנתאות לשוק אגרות החוב, הנפגעים מהדפלציה הם המשקיעים, אשר רכשו אגרות חוב הצמודות למדד, אם בצורה ישירה דרך תיק השקעות או דרך קרנות הפנסיה וקרנות נאמנות. החשיפה לאג"ח צמודות גרעה מהתשואה את מרכיב ההצמדה כיוון שלא הייתה אינפלציה ויותר מכך אג"ח ממשלתיים צמודות בניגוד לרוב המוחלט של האג"חים הקונצרנים הם בעלי הצמדה שלילית כלומר לא רק שלא התקבלה הצמדה בתשלום הריבית אלא גם גובה הקרן ירד בגובה האינפלציה השלילית שהצטברה ל- 1.4%-  בשנתיים האחרונות. גם במקרה הזה המשקיעים שנחשפו לאפיק השקלי השיאו תשואה טובה באופן משמעותי מהאפיק הצמוד.

שנת 2016 נפתחה גם היא עם אינפלציה שלילית ומתחילת השנה הסתכמה ב- 0.6%-. בינתיים ציפיות האינפלציה מתחילות לתקן כלפי מעלה בציפייה לאינפלציה חיובית בחודשים קרובים בעקבות חג הפסח ובוא הקיץ שמביא לעלייה בצריכה ובביקושים. עלייה בציפיות האינפלציה בשבועות האחרונים מחזירה עמה את הביקושים ועליות השערים לאפיק הצמוד שירד בתקופה המדוברת.

בינתיים, קשה להתעלם מהעובדה שמזה מספר חודשים, רוב הנפקות האג"ח הקונצרני החדשות הן שקליות וזאת כיוון שהריבית וציפיות האינפלציה נמוכות, החברות מעדיפות לקבע תשואה ולקחת הלוואה במח"מ ארוך ובתשואה שקלית וקבועה.

ייתכן ובהמשך המחסור בהנפקות צמודות והעליה לאחרונה באטרקטיביות האפיק יובילו לעליות בביקושים לאג"חים הקיימות בשוק עקב חוסר באלטרנטיבה.

ציפיות האינפלציה של חטיבת המחקר של בנק ישראל לשנה קדימה הן 0.8% , ציפיות האינפלציה הנגזרות משוק ההון הן 0.6% כאשר עד לא מזמן הציפיות הנגזרות משוק ההון שהו בטריטוריה השלילית. 

השורה התחתונה משקיע אשר סבור שציפיות האינפלציה ימשיכו לעלות, יכול להגדיל חשיפה לאפיק הצמוד על חשבון האפיק השקלי. ניתן לעשות זאת ע"י חשיפה לאג"ח חברות  דרך תעודות סל העוקבות אחרי מדדי התל בונד 20,40,60 או תל בונד התשואות. משקיע אשר סבור שניוותר בסביבה דפלציונית בטווח הקצר – בינוני יוכל להיחשף לתעודות סל על התל בונדים השקליים:  תל בונד שקלי, תל בונד תשואות שקלי.

לסיכום מומלץ לעקוב בחודשים הקרובים אחר הגורמים העיקריים שיכולים להוביל לעלייה באינפלציה מעבר לציפיות שמגלם השוק, והם: עליה במחירי האנרגיה, התחזקות הדולר, עליה בסעיף הדיור (מחירי שכירות וחוזי שכירות מתחדשים) ומחירי המזון.  

 רו"ח אמיר איל בתכנית החדשה של ערוץ 1-"הערב בשש" עם מירב מילר, 18.5.2016  

  • הסדר החוב באפריקה ישראל בהשפעת המצב הכלכלי ברוסיה והמשבר בענף היהלומים-ההשפעה על התיק הפנסיוני זניחה.
  • ענף ההייטק והפארמה תנודתיים - חברות בעלות סיכוי גבוה לצד סיכון גבוה: כך חברת נייס רוכשת חברה בשם אין קונטקט, אשר עוסקת בשירותי ענן. שווי הרכישה-מיליארד דולר. ומנגד, אינטל שעורכים ראורגניזציה ומקצצת מאות משרות. 
  • ענף הנדל"ן- שכר הדירה זינק ב- 65% מ-2008. בבחינת מדד מחירי הדירות (עלייה ראלית) נראה כי משנת 2008 קפץ המדד קפיצה של 45%. מאז, הריבית עומדת על 0% ולצד מחירי משכנתאות זולים, הישראלים לוקחים חוב רב. בנוסף מאז 2008, החסכון ההוני הפך לקצבתי, מה שבעצם הביא את כולם לרכוש נדל"ן. עם זאת, חשוב לזכור ששנים קודם, לפני 2008, מדד מחירי הדירות ידע גם לרדת. כל מה שעולה לא מן הנמנע שירד. 

לידיעות נוספות לחץ כאן >> 


עוזי לוי, אנליסט ראשי, אינפיניטי מחלקת מחקר 

מדד המחירים לצרכן בחודש אפריל – בטווח התחתון של התחזיות והשקל בשיא של כל הזמנים.

בנק ישראל אולי מעולם לא היה מצוי בסיטואציה כל כך מורכבת כפי שאנו מכירים אותה היום. המדד שהתפרסם היום יצא ברף התחתון של התחזית ובשיעור של 0.4%.  בנק ישראל נותר, כמעט, ללא יכולת תגובה. מדוע?

הייצוא מישראל ממשיך לרדת. על פי נתוני סחר החוץ של ישראל בחודש אפריל 2016 נרשם ערך הייצוא הנמוך ביותר מאז חודש 04.2009. על פי נתוני המגמה בחודשים פברואר עד אפריל (כולל) ירד הייצוא בשיעור חד של 21.7%! קצב ייצוא הסחורות נמצא במגמת ירידה תקופה ארוכה ונובע משתי סיבות עיקריות: האחת מצב הסחר העולמי שמצוי גם במגמת ירידה והשנייה – השקל. נכון ליום המסחר האחרון במט"ח (13.5.16) השקל קבע שיא של כל הזמנים במונחי סל (נומינאלי אפקטיבי) ורמה של 84.7 נקודות. במקרה זה אנו מצפים מבנק ישראל להוריד ריבית, אלא שהאפשרות לכך קלושה. אמנם הריבית יכולה לרדת מתחת לאפס (ריבית שלילית) – אך אנחנו מניחים שבנק ישראל לא יסכן את המשק  בסחרור שעלול לקרות ממהלך כזה ולהתאמות במערכות הפיננסיות שיכולות לעלות הון לא מבוטל.

מדד אפריל בטווח הנמוך של התחזיות. גם במקרה כזה דרושה תגובה מצד בנק ישראל. הרי מדד אפריל מהווה כמחצית מהאינפלציה הצפויה בשנים עשר החודשים הבאים וקריאה נמוכה מהצפוי תחייב את בנק ישראל לנקוט בפעולה ממשית, רק שנכון להיום הסיכוי לפעולה בגזרת הריבית קלוש כאמור . עם זאת , בנק ישראל יוכל להפעיל תכנית הרחבה נוספת כגון רכישת אג"ח בשוק, אבל ככל הנראה תכניות מסוג זה לא תתאים מפאת גודל השוק והאפקטיביות הנמוכה הצפויה למהלך זה .

בנק ישראל נמצא במצב לא נוח . הבנק לא מגיב (מלבד רכישת מט"ח שמתבררת כלא אפקטיבית במיוחד בטווח בינוני וארוך) והוא גם לא יכול להגיב מכיוון שלא נותרו לו כלים מוניטריים זמינים ואפקטיביים לעת הנוכחית. הורדת הריבית לאפס אחוז אינה משמעותית (חוץ מההיסטוריה שתירשם בספרי הכלכלה המקומיים). האור בקצה המנהרה הוא מדיניות הריבית בארה"ב , במידה וזו תמשיך לעלות היא תחליש את השקל במונחי דולר ובמונחי סל ותעשה עבור בנק ישראל את העבודה. כמו כן, עלייה נוספת במחירי האנרגיה העולמיים תביא ככל הנראה לעלייה ברמת האינפלציה ובציפיות לאינפלציה.

בשורה התחתונה, בנק ישראל מתקשה להגיב למצב והוא תלוי כעת בגורמים חיצוניים שיעשו עבורו את העבודה. 

 הנדל"ן מניב והתשואה פנומנלית >> סביבת המאקרו אינה צפויה להעיב על הנדל"ן המניב ב 2016-2017, כך שהחברות בסקטור צפויות להמשיך להציג צמיחה ותשואה עודפת >> עוזי לוי, אנליסט ראשי, 10.5.2016

מתחילת השנה הנוכחית ועד ליום ה- 30 באפריל, זינק מדד נדל"ן-15 בשיעור של כ- 9.5%! תשואה פנומנלית למשקיעים במדד כשבתקופת ההשוואה, ירד מדד ת"א-100 בשיעור של 5.25%, ומדד ת"א-25 ירד בשיעור של כ- 6%. גם בהשוואה לשני מדדים סקטוריאליים נוספים כגון ת"א-תקשורת ו-ת"א-פיננסיים, אשר הניבו אף הם תשואה שלילית, מדובר בתשואה יוצאת דופן. מדד נדל"ן־15 הינו מדד המתפרסם ע"י הבורסה הישראלית. חברות בו 15 חברות הנדל"ן הגדולות מבין מניות הנדל"ן הנסחרות בבורסת ת"א, בהנחה והן עומדות בתנאי הסף לכניסה למדדים. בעיה עיקרית היא שלא כל החברות המופיעות במדד אכן משקפות את סקטור הנדל"ן המניב בארץ, ודוגמאות לכך הן: גזית גלוב, שלה פעילות ענפה במספר מדינות בחו"ל, אידיאו, שלה פעילות נדל"ן מניב בגרמניה, וכן שיכון ובינוי, שלה פעילות ענפה ביזמות נדל"ן, תשתיות ובניה בפילוח גיאוגרפי נאה. 

הבשורה הגדולה והחיובית יותר מגיעה מכיוון ארבע חברות הליבה של סקטור הנדל"ן המניב בישראל, המייצגות בצורה מיטבית את הענף: מליסרון (משרדים, מסחר וקמעונאות), אמות (משרדים מסחר וקמעונאות), גב-ים (פארקים לתעשיות עתירות מדע ומבנים), עזריאלי (משרדים, מסחר וקמעונאות) שהכו את מדד נדל"ן-15 והניבו תשואות דו-ספרתיות. מעבר לעובדה כי האחרונות מייצגות בצורה מיטבית את סקטור הנדל"ן המניב בארץ, הן מצטיינות גם בקשר שלהן מול הפעילים בשוק ההון. העברת מצגות פעילות מושקעות, כינוס כנסים וימי סיור במבנים - הינם דבר שבשגרה. הן בין החלוצות  לפרסם תחזית רווח בדוחותיהן הכספיים, נתון שמסייע בידי האנליסטים לבצע הערכות שווי מדויקות יותר.

הסיכונים העיקריים: מצב ביטחוני ומיתון במשק הישראלי

לפני שנסקור את תוצאות הפעילות של החברות והצפי לשנת 2016, חשוב להדגיש את הסיכונים העיקריים בהשקעה בחברות הנדל"ן המניב.

הסביבה העסקית בה פועלות חברות הנדל"ן המניב בארץ מושפעת מהמצב הכלכלי והביטחוני במשק, מהמצב בשוקי ההון בארץ ובעולם, ומשינויים בשיעורי הריבית, המשפיעים על עלות הגיוס ממקורות החוב של החברות, וכן על שיעורי ההיוון התפעוליים המשמשים לשערוך הנכסים (מה שמכונה בעגה המקצועית "CAP RATE"). למצב הביטחוני והמדיני השפעה ישירה על המשק הישראלי ועלולה להיות לו השפעה מהותית על עסקי חברות הנדל"ן המניב. גל הטרור שפקד את ישראל מאז הרבעון השלישי של שנת 2015 היווה גורם לדאגה רבה בקרב הנהלות החברות ובקרב משקיעים רבים בסקטור. עלה החשש כי הציבור ימעט לצאת לבילוי בקניונים ומרכזי מסחר ויצרוך פחות עקב המצב הביטחוני, דבר שעלול לפגוע בפדיון השוכרים ולהשפיע על הכנסות הקניונים מהשכרת שטחי המסחר. כמו כן, מיתון במשק הישראלי הינו גורם הפוגע בשיעורי הצמיחה לנפש בישראל, ועלול להוביל לירידה בהיקפי הביקוש בשטחי הנדל"ן המניב השייכים לחברות, זאת לצד פגיעה ממשית באיתנותם של שוכרים מהותיים וביכולתם לעמוד בהתחייבויותיהם כלפי השוכרים.

לסיכום, ניתן לומר כי הסיכונים העיקריים והמהותיים הינם מאקרו כלכליים, בהם: צריכה, ביטחון וריבית. כך למשל, בתקופה בה הריבית במשק נמוכה מאד ואף אפסית, קל יותר לחברות לגייס חוב בשוק ההון בעלות נמוכה מאד, למחזר חוב יקר בחוב זול ובסופו של יום להציג תשואות גבוהות יותר על נכסיהן. למעשה, החלטת השקעה בסקטור הנדל"ן המניב דורשת ניתוח מאקרו כלכלי מקיף על מצב הצריכה הפרטית, הצמיחה במשק, המצב הביטחוני והמדיניות המוניטרית העתידית, כל זאת לפני ביצוע אנליזה פרטנית לכל חברה וניתוח היתרונות/חסרונות שלה.

ביצועים תפעוליים מרשימים 

FFO*- הינו מדד המקובל בקרב חברות הנדל"ן המניב, אשר מייצג את תזרים המזומנים של החברה מפעילותה השוטפת לאחר מימון, ללא השפעת אירועים חד-פעמיים, כגון: רווחי שיערוך או רווחים ממכירת נכסים.

*NOI - הוא פרמטר תפעולי בו נעשה שימוש בחברות המשקיעות בנדל"ן מניב. פרמטר זה כולל את הכנסות החברה מנכסיה המניבים מכל סוג, בעיקר דמי שכירות ודמי ניהול, בניכוי העלויות הנדרשות לתפעול האתרים.

החברות ממשיכות להציג ביצועים תפעוליים יציבים, בעיקר הודות למיקום הנכסים ואיכותם. כך למשל, בשנת 2015 הניבה מניית מליסרון תשואה כוללת של 18.9%, תשואה עודפת על מרבית המדדים המרכזיים הנסחרים בבורסה. הביצועים הפיננסיים לשנת 2015 מצביעים על גידול בשיעור של 2.8% ב- NOI מנכסים זהים, על גידול בשיעור של כ- 10% ב- FFO, זאת לצד ירידה בסך החוב הפיננסי נטו וביחס ה- LTV. התוצאות הפיננסיות הטובות של שנת 2015. מאפשרות לחברה להעלות את תחזית הדיבידנד לשנת 2016. חברת גב ים מקבוצת נכסים ובנין IDB, הינה מהגדולות והוותיקות בחברות הנדל"ן בארץ. גב ים עוסקת בתחום הנכסים המניבים, בייזום, תכנון, פיתוח, הקמה, שיווק, השכרה, תחזוקה וניהול של פארקי היי-טק, פארקים עסקיים ותעשייתיים, בנייני משרדים, שטחי מסחר, מבני אחסנה וחניונים באזורי ביקוש ברחבי הארץ. בהתייחס לתוצאות השנתיות, החברה מציגה שיפור נאה במספר פרמטרים ובפרט גידול ב- NOI מנכסים מניבים בשיעור של 8%, וגידול ב- FFO בשיעור חד של כ- 17%! .

קבוצת עזריאלי אשר עוסקת בתחומי נדל"ן שונים, כאשר מרבית נכסיה (כ-45%) משויכים לתחום מרכזי המסחר והקניונים בישראל, ממשיכה להציג עלייה עקבית ברמת ה-FFO ובשנת 2015 ביחס לשנת 2014 הציגה עלייה דו-ספרתית בשיעור של 11%.  

אמות עוסקת בהשכרה, ניהול ואחזקה של נדל"ן מניב בישראל וכן בייזום ופיתוח של מקרקעין לצרכי השכרה. החברה דיווחה על עלייה בשיעור של כ- 4% ב-NOI  בשנת 2015 שהסתכם בכ-512 מיליון ₪ לעומת כ-493 מיליון ₪ בשנה המקבילה אשתקד.

הנדל"ן יניב ?

ענף הנדל"ן המסחרי צפוי לעמוד בפני אתגרים רבים בשנים הקרובות בשל מודעות הצרכנים לצרכנות חכמה והמסחר המקוון הפותח שווקים חדשים. התחרות הגוברת בתחום מרכזי המסחר והמשרדים צפויה למתן את עליית שכר הדירה בנכסים, ולפיכך למתן את סך ההכנסות של החברות. כמו כן, בתקופה בה תעלה הריבית באופן משמעותי, צפויה פגיעה משמעותית בשווי הנכסי של החברות וברמת התשואה הנגזרת על הנכסים. נכון להיום וההערכה לשנה הקרובה, לא צפויה עליית ריבית וסביבת המאקרו בישראל טובה ויציבה ולפיכך סיכון זה מצוי בשלב הנוכחי ברמה נמוכה. היקף הנכסים המנוהלים הכולל מסחר ומשרדים של 4 החברות המצוינות בכתבה מגיע לסך כולל של כ– 50 מיליארד ₪. מרבית הנכסים נמצאים במרכז הארץ והם בעלי ביקוש רב. ההנהלות מצוינות ובעלות התמחות בתחום הנדל"ן המניב והדבר בא לידי ביטוי במספר פרמטרים ובאופן עקבי.

השורה התחתונה

ככל העולה מהמודלים הכלכליים והתחזיות הנלוות, ניכר שלא צפוי שינוי מהותי בסביבת המאקרו בישראל בשנים 2016-2017 (להוציא אירועים ביטחוניים לא צפויים) ולפיכך חברות הנדל"ן המניב צפויות להציג צמיחה ותשואה עודפת. למשקיעים המבקשים חשיפה לנדל"ן מניב המייצג טוב את הכלכלה הישראלית ניתנת אפשרות להיחשף באמצעות קניית מניות באופן ישיר תוך בחינת מרכיבי הסיכון בכל חברה באופן פרטני. הנקודה המשמעותית ביותר באחזקה ישירה של חברות אלה היא תשואת הדיבידנד הנאה בשיעור ממוצע של 5.5%. למעשה, אחזקת מניות אלה היא תחליף לאחזקת האג"ח של החברות. רכישת מדד ת"א-15 באמצעות תעודות סל, תספק חשיפה לנדל"ן המניב, אך בפיזור נרחב יותר ולא בהכרח מייצג את ליבת הפעילות של הנדל"ן המניב בישראל, אך תספק פיזור של הסיכון וחשיפה לנדל"ן מניב גם בחו"ל. 


  ד"ר אביחי שניר, כלכלן בכיר במחלקת המחקר של אינפיניטי עבור גלובס: 10.5.16 דילמת הריבית במשק >> כחלון, אין לך סיבה לדאגה. בנק ישראל החליט להשאיר שוב את הריבית הנמוכה במשק, 0.1% על כנה. לדעת שר האוצר משה כחלון, הריבית האפסית מעודדת אנשים לקחת משכנתאות, מה שתורם לעליית מחירי הדיור. 

שר האוצר דורש כבר תקופה ארוכה מבנק ישראל שיעלה את הריבית. לדעתו, הריבית האפסית מעודדת אנשים לקחת משכנתאות והדבר תורם לעליית מחירי הדיור. מצד שני, בנק ישראל טוען שהתפקיד שלו זה לשמור על יציבות מחירים, ובסביבה שבה המחיר של סל המוצרים של צרכן ממוצע יורד ברציפות כבר שנתיים וחצי, עליית ריבית שתוביל לירידה בצריכה הוא לא המהלך הנכון.

אבל אם שר האוצר מתכוון לעמוד על דעתו, אולי כדאי שהוא יבחן כמה מהנחות העבודה של בנק ישראל: הנחת העבודה של בנק ישראל היא שיציבות מחירים משמעה עלייה קלה במחירים, שכן עליית מחירים של אחוז או שניים לשנה מאפיינת משקים צומחים, שבהם השכר עולה, אנשים קונים יותר ויותר, ולחברות יש עניין להשיק מוצרים חדשים שמחליפים את המוצרים שהתיישנו.

לפי התפיסה הזאת, כל סטיה מהמגמה הזאת עלולה להוביל לפגיעה בצמיחה. כי כשהמחירים עולים בקצב של יותר מאחוז או שניים, הסוחרים מתקשים לקבוע את המחיר הנכון והצרכנים מרגישים שהכסף שלהם מאבד מערכו. התוצאה היא שהציבור נשאר בלי חסכונות, והיצרנים נשארים בלי רווחים.

לעומת זאת, כשהמחירים יורדים, כפי שקורה בישראל מאז 2013, היצרנים חוששים להוציא מוצרים חדשים, הצרכנים מעדיפים להמתין עם רכישת מוצרים חדשים ומעסיקים לא נותנים עליות בשכר.

אם שר האוצר באמת חושב שעליה בריבית היא דבר רצוי, ייתכן שכדאי לו לשנות את הנחת העבודה. ייתכן שירידות המחירים במשק הישראלי כיום אינן סיבה לדאגה. שר האוצר יכול לטעון שחלק מירידות המחירים נגרמות בגלל ירידות מחירים של חומרי הגלם, שמהן גם היצרנים נהנים.

בנוסף, הוא יכול לטעון שהורדת מכסים, הגברת התחרות ושאר צעדים מבניים שננקטים במשק אומנם גורמים לירידות מחירים, אבל בסופו של דבר, מגדילות את הרווחים של כולם, ואף מעבר לכך: הצעדים הללו גורמים להתייעלות, ולכן ירידות המחירים רק מסייעות ליצרנים, מכיוון שהן מעודדות אותם להתייעל מהר יותר. לכן גם אם ההתייעלות מכאיבה לפעמים, התוצאה היא לטובת כולם.

מעבר לכך, מחקרים חדשים מטילים ספק בכך שעליות מחירים קלות הן המצב האופטימלי. בהחלט ייתכן שמשקים יכולים לתפקד באופן יעיל, גם אם המחיר של סל המוצרים הממוצע הוא קבוע, כך שעל כל עלייה במחיר מסויים, יש ירידה במחיר של מוצרים אחרים.

כך שאם זאת התפיסה שמניעה את שר האוצר לרצות בעלייה בריבית, הוא יכול להבהיר זאת לבנק ישראל. נכון להיום, בנק ישראל נדרש על פי חוק לפעול להביא את האינפלציה לרמה שבין אחוז לשלושה אחוזים, ולכן כאשר המחירים יורדים, בנק ישראל אפילו לא יכול לשקול עלייה בריבית. אם החוק ישתנה, כך שבנק ישראל יצטרך לשמור על רמת אינפלציה של אפס, למשל, עלייה בריבית תהיה מהלך אפשרי בהחלט. אולם אז שר האוצר יצטרך להתמודד גם עם ההשלכות השליליות של עלייה בריבית, כמו התחזקות של השקל, תוספת חודשית של מאות שקלים למשלמי משכנתא וירידה ברמת החיים. 

 

 

  קצב הייצוא מישראל ממשיך לפגוע במדד המשולב למצב המשק>> עוזי לוי, אנליסט ראשי: 

בקצב איטי, ולאורך זמן. זוהי הכותרת המתארת את תחזית הצמיחה העולמית של קרן המטבע הבינלאומית בתחזית שפרסמה החודש. זה כמעט הפך לשגרה בשנתיים האחרונות שקרן המטבע הבינלאומית מורידה את תחזית הצמיחה העולמית השנתית. בהמשך לחודש ינואר, הצהירה הקרן כבר בתחילת החודש הנוכחי, כבר בפעם השנייה מאז תחילת השנה, כי היא מורידה את תחזית הצמיחה עולמית לשנת 2016 לרמה של 3.2%, רמה הנמוכה ב – 0.2% מאז חודש ינואר השנה. להערכת הקרן אי הוודאות בעולם עלתה, כאשר הסיכונים לצמיחה עולמית מתונה הפכו מוחשיים יותר. בעוד שקצב הצמיחה בסין נותר נמוך באופן יחסי לא קשה גם לצפות כי תחזית הקרן לגבי היקף הסחר העולמי תהיה בירידה, ואכן כך הדבר.

הירידה בצמיחה העולמית והפגיעה בהיקף הסחר העולמי באים לידי ביטוי כמובן גם בנתוני הייצוא של המשק הישראלי. ברבעון הראשון של השנה ירד יצוא הסחורות מישראל בשיעור חד של 14.1% (במונחים שנתיים), וזאת בהמשך לירידה של כ – 6% ברבעון האחרון של שנת 2015.

המדד המשולב אותו פרסם הבוקר בנק ישראל למצב המשק בחודש מרץ אומנם עלה ב-0.2%, כאשר המדד המשולב לחודש זה הושפע לטובה בעיקר מעלייה במדד הייצור התעשייתי ובמדד הפדיון של המסחר הקמעונאי בפברואר, ומעליות ביבוא מוצרי הצריכה, ואכן הירידות ביצוא הסחורות וביבוא התשומות במרץ היו הגורמים העיקריים שמיתנו את קצב גידולו של המדד.

הייצוא מישראל עלול להסתמן כחוליה החלשה ביותר במשוואת הצמיחה של המשק המקומי. הגורמים המשפיעים עליו הם בעיקר אקסוגניים אך קיימים גם כאלה פנימיים כגון השקל החזק באופן יחסי כאשר הסיפור הגדול יותר הוא עוצמתו של השקל שקרובה לשיא מאז חודש מאי 2001 וברמה של כ- 85 נקודות במונחי סל המטבעות. התחזקותו של השקל לאורך זמן היא בעיה לא פשוטה עבור המשק הישראלי ועבור היצואן הישראלי כאשר הוא מתמודד מול מתחריו בחו"ל על מחיר המוצר/שירות. בנק ישראל מנסה להתמודד בזירת המט"ח אך ככל הנראה בשלב זה ללא הצלחה יתרה. 

להורדת הכתבה לחץ כאן >>

Page 1 of 27  > >>

תקשורת ופרסום שוק ההון
כניסה לחדר הפרטי שלי
לקביעת פגישה אישית חינם עם מומחה אינפיניטי
מחקר ומידע
חינוך פיננסי TV
אינפיניטי דיגיטלי
לוח ארועים כלכליים
תגובה למידד המחירים לצרכן
ריבית בנק ישראל
אינפיניטי תקשורת ופרסום